广发证券发布研究报告称，预计周大福(01929)FY25-27财年归母净利润分别为54、65、72亿港元，参考可比公司估值，给予FY25财年15倍PE估值，对应合理价值8.06港元/股，维持“买入”评级。公司FY25H1实现收入394.08亿港元，同比降低20.4%，其中港澳同比降低27.9%，内地同比下滑18.8%；实现归母净利润25.3亿港元，同比降低44.4%，主要由于金价大幅波动导致黄金借贷合约产生亏损。另派发中期息每股0.2港元，拟动用最多20亿港元内部资源回购公司股份。

广发证券主要观点如下：

盈利能力改善，谨慎管理资本开支。

FY25H1公司经调整毛利率为31.4%，同比提升6.5pp主要得益于金价大幅提升以及定价类对黄金产品零售值的贡献同比增长一倍至14.2%。FY25H1销售及行政开支同比降低2.8%。综合影响下，主要经营溢利率同比增长4pp至17.2%。

金价上涨+一口价占比提升提振平均售价。

FY25H1内地同店销售下滑25.4%，其中黄金产品下滑26.4%，镶嵌产品下滑29.8%。销售下滑幅度小于销量（整体同店销量下滑34.9%）主要得益于产品平均售价提升，FY25H1黄金产品同店平均售价同比增长15%至6300港元。

展店策略谨慎，香港全新概念店开业。

截至2024年9月30日，公司共有周大福珠宝终端零售点7346家，其中内地FY25H1净关239家至6968家，加盟店比例为77%。香港全新概念店开业，传福系列销售约15亿港元，品牌转型取得积极进展。

公司公布10月1日至11月18日经营数据

公司零售值同比降低15%，其中内地同比降低14.2%，内地同店同比降低18.8%。管理层预期下半年销售跌幅将有所收窄，业务基本面逐步改善。

风险提示：若宏观经济低迷，对可选消费产生重大不利影响；市场竞争加剧，各品牌加速开店抢夺市场；中小品牌出清速度低于预期。