乐居财经 严明会 11月5日，惠誉评级已将新湖中宝(600208.SH)的长期外币发行人违约评级自‘B-’/稳定下调至‘CCC+’。

本次评级下调反映出，2023年初迄今新湖中宝的销售业绩不佳。惠誉认为，若房地产行业不能实现广泛复苏，新湖中宝的销售和业务状况可能无法维持，因为该公司的销售额高度依赖其上海优质项目的推出，而这些项目大部分将在未来几年内出售。然而，复苏存在不确定性，低能级城市尤其如此。

新湖中宝评级的支撑因素在于，该公司的上海优质旧改项目将支撑其中期销售，且充足的流动性可应对即将到期的资本市场债务。

关键评级驱动因素

销售疲弱且不稳定：由于项目推出遭到推迟，2023年1-9月新湖中宝的合同销售额同比下降76%至24亿元人民币，低于惠誉之前的预期。鉴于新湖中宝将于12月推出上海项目，惠誉预期，2023年第四季度该公司的销售额将改善至40亿至50亿元人民币。惠誉预期该项目销售额强劲，因为项目定价将受到监管且大幅低于同区域的二手房价格。

管理层表示，上海的另一个项目已被推迟，目前计划于 2024年预售。惠誉预期，2023年、2024年新湖中宝每年的权益合同销售额将达到70亿至100亿元人民币，而其2021年、2022年的权益销售额分别为146亿元人民币、80亿元人民币。

高度依赖上海销售：惠誉预期，新湖中宝的销售额仍将不稳定，且高度依赖其上海项目。惠誉预期，这些项目将占其2023、2024年合同销售额的三分之二。惠誉预估，新湖中宝在上海的未售土储约占总价值的50%，不足其全部权益土储楼面面积的10%。其余土储分布在杭州、苏州、天津、沈阳以及长三角地区的低能级城市。惠誉认为，销售额的长期稳定性将有赖于前述非上海项目销售的实质性回暖。

维持畅通的融资渠道：2023年7月，新湖中宝发行了7亿元人民币中期票据，利率为4.25%，期限为三年，由中债信用增进投资股份有限公司提供担保。募集资金将用于偿还债务、建安支出和营运资金。此外，2023年第三季度，新湖中宝获得39亿元人民币新增借款，主要用于建安和营运资金贷款的展期，这表明该公司银行融资渠道正常。惠誉预期，新湖中宝将继续展期其有资产质押的银行贷款。

债务偿付可控：新湖中宝向6亿元人民币境内可回售债券的持有人确认，回售权将不会于2023年11月行使，剩余5,000万元人民币的回售权将被行使。此外，该公司还向于11月到期的7.19亿元人民币境内债券的大多数持有人确认，该公司将通过银行贷款为该债券再融资。惠誉认为，该公司2024年33亿元人民币的资本市场偿债额(包括面临可回售债券)可通过其截至2023年6月末的40亿元人民币可用非受限现金以及截至2023年9月末的价值32亿元人民币的流动性投资组合(不包括其曾持股并已于7月出售的万得)来覆盖。

投资组合作为流动性缓冲：惠誉按照其评级标准，对新湖中宝的股权投资适用60%的折扣率，主要投资对象包括绿城中国控股有限公司、杭州宏华数码科技股份有限公司、湘财证券股份有限公司、盛京银行及中信银行股份有限公司(BBB+/稳定)。惠誉对这些股权投资的价值已进行调整以反映近期市场波动对其价格的影响。新湖中宝以23亿元人民币出售了中国领先金融信息提供商万得的股份。

关联方交易正在了结：新湖中宝近期宣布与其持股48%的联营公司新湖控股有限公司达成协议，新湖控股有限公司将以每股7.25元人民币的价格将所持湘财证券股份有限公司4.289亿股股票转让予新湖中宝，以偿付其欠新湖中宝的32亿元人民币贷款。该股票市值约为34亿元人民币。本次交易已获股东批准，新湖中宝已完成首批股权转让。新湖中宝可能出售或质押该股份以获得新借款。

引入国企股东：新湖中宝的母公司浙江新湖集团股份有限公司(新湖集团)于2023年8月下旬以20亿元人民币将所持新湖中宝10%的股权售予浙江省衢州市一家100%国有持股的国有企业，后者成为新湖中宝的第二大股东。据管理层表示，新湖中宝可能与其国企股东合作对可充电电池进行新的投资，但惠誉预期，短期内新湖中宝的资本支出将有限。

杠杆率有所下降：惠誉预期，2023-2024年新湖中宝的杠杆率(以净债务/物业资产衡量)将小幅降至70%以下，主要源于其处置金融资产以及上海项目销售产生的现金。新湖中宝的高杠杆率源于其财务投资以及上海项目的长开发周期。

母子公司之间的关联性：新湖集团在将所持新湖中宝10%股权出售予国企股东之后，持有新湖中宝29.26%的股权，因此仍是新湖中宝的第一大股东。存在集团内资产转让、新湖集团与新湖中宝共同控制子公司湘财证券股份有限公司及新湖控股有限公司。此外，新湖中宝与新湖集团的管理层亦存在重叠，且新湖中宝为母公司提供金融担保。鉴于新湖中宝驱动新湖集团的信用状况，惠誉评定新湖集团的独立信用状况与新湖中宝的独立信用状况一致。

评级推导摘要

相较于合生创展集团有限公司(合生创展，B/稳定)，新湖中宝的业务状况较弱、销售额规模较小，因此，新湖中宝的评级较合生创展的评级低两个子级。此外，合生创展的杠杆率也低于新湖中宝。两家公司均拥有非房地产股权投资，并在优质资产基础的支持下拥有畅通的境内银行融资渠道。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2023至2025年间，权益合同销售总额每年约为70亿至100亿元人民币

- 2023至2025年间，新增拿地支出约为10亿至20亿元人民币

- 2023至2025年间，物业开发毛利率约为40%

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 新湖中宝的销售额持续回升，且房地产行业销售额保持稳定

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 新湖中宝及/或母公司新湖集团的流动性或融资渠道畅通度恶化

- 合同销售额和现金回款无明显回升，这或由于新湖中宝推迟上海项目的推出

流动性及债务结构

流动性可控：截至2023年6月末，新湖中宝持有可用非受限现金40亿元人民币，可覆盖其2024年到期或面临可回售的资本市场债务32.5亿元人民币。惠誉预期，新湖中宝可依靠其优质土储和股权投资，展期一年内到期的100亿元人民币银行贷款和其他贷款。

此外，新湖中宝的流动性还包括其7月发行的利率为4.25%的7亿元人民币中期票据(该票据募集资金将用于偿还债务、为建安支出和营运资金提供资金)，以及2023年第三季度新增的39亿元人民币借款(主要用于展期建安支出和营运资金贷款)。

发行人简介

新湖中宝于1999年在上海交易所上市。公司专注于长三角地区的房地产开发业务，包括上海内环线周边的若干旧改项目。新湖中宝还持有大量非房地产股权投资。