中信建投发布研究报告称，过去2年美股黄金同步大涨，过去6次美股黄金同涨至少2年时期，美元指数均下跌。2023年以来流动性宽松两个可能原因：(1)非美央行先于美联储降息，全球流动性外溢效应推升美股和黄金。(2)美国其它途径释放的流动性对冲美联储缩表，流动性实质性宽松。预计2025年美国经济加速下行，美元流动性逆转，过去2年美股黄金依靠流动性扩张带来的共振上涨将出现逆转。

CBO预测美国潜在劳动生产率在2025年到达低点，结合该机构对美国财政扩张模式难持续的判断，2025年美国产出缺口拐头向下，美股黄金同涨或将结束，最终或有一波共振调整。

中信建投主要观点如下：

过去2年美股黄金同步大涨

2023年以来，美股和黄金同步大涨。1968年以来美股和黄金同涨至少2年的案例，历史上只有6次：1970.5-1973.1、1978.4-1980.9、1985.2-1987.8、2003.3-2007.10、2009.3-2011.9、2016.2-2020.8。如果以美国GDP和CPI同比来划分美国经济状态，本轮美股黄金同涨期间，美国GDP和CPI共振向下，经济状态类似于1985.2-1987.8。

美股黄金同涨背后的共同驱动：流动性涌动

过去6次美股黄金同涨时期，美元指数均下跌。可见美股黄金同涨背后的共性是弱美元而不是低利率。在2023年美联储加息缩表阶段，为何流动性能宽松?中信建投认为有两个可能的原因：(1)非美央行先于美联储降息，全球流动性外溢效应推升美股和黄金。(2)美国其它途径释放的流动性对冲美联储缩表，流动性实质性宽松。

美国发债规模收缩，2025年美股黄金或以共振调整来结束同涨美股黄金何时结束同涨?三个重要观测变量：(1)美股黄金结束同涨往往伴随美国核心CPI的拐点。(2)美元指数下跌趋势逆转。(3)美国潜在劳动生产率往往触底反弹。

未来展望：美国发债规模收缩，2025年美股黄金或以共振调整来结束同涨。如果综合GDP和CPI的状态，本轮美股黄金同涨类似于1985.2-1987.8，但同涨结束后的状态则会有所差异。美国今年7月失业率继续上升并触发萨姆法则，9月美国财政赤字为过去4年同期最低水平，美国财政部最新公布的2024Q4美国净发债规模预计下降至5460亿美元，2025Q1净发债规模预计8230亿美元，美国2023年以来财政扩张的模式难持续。

因此，导致90年代美股上涨的核心因素在这一次将不再成立，美国这次经济和通胀依靠举债发钱维持，失去财政助力后，预计2025年美国经济加速下行，美元流动性逆转，过去2年美股黄金依靠流动性扩张带来的共振上涨将出现逆转，建议观察美国债券净发行以及美国就业市场的变化来做相应的右侧确认。从潜在劳动力生产率来看，CBO预测美国潜在劳动生产率在2025年到达低点，届时美股黄金也可能结束同涨，结合该机构对美国财政扩张模式难持续的判断，2025年美国产出缺口拐头向下，最终美股黄金或有一波共振调整。