国金证券发布研报认为“市场底”后，朱格拉投资主题将贯穿整个市场上行周期。朱格拉受益行业镶嵌着典型的“时代特征”，即经济投资结构占比上升或转型方向。重点配置的朱格拉受益行业，需满足Capex三要素：足够扩张空间+扩张能力+扩张弹性。该团队建议静待“市场底”，配置受益于当前朱格拉方向，且资本开支长期趋势下行及先行指标已筑底的行业。

2024H1市场及观点回溯

年初以来我们预判：Q1大概率启动“躁动行情”，推荐中小盘成长;3月19日起提示躁动行情结束，Q2三大风险将再次推升市场“波动率”，建议“银行+贵金属+高股息”防御。期间，基于对美国经济“偏空”+全球金融条件宽松的预判，推荐黄金，并强调“港股相对收益”。

展望2024H2：市场底、盈利底在哪?

当前处于“政策底End--市场底”期间，A股市场波动率将大概率上升，甚至有“二次探底”可能;我们维持谨慎，期间市场波动率上升幅度将取决于政策落地节奏、力度及其效果。2、三条路径跟踪与逻辑推演“市场底”①信用指标回升;②逻辑对应“最差的时候”过去;③传导周期约6个月。3、三条路径跟踪与逻辑推演“盈利底”：①PPI等指标见底;②逻辑对应“企业实际回报率”企稳回升;③传导周期最快2025H1。4、“新国九条”加分项：“市场底”之前起到“平滑剂”作用，之后将加速市场信心恢复和行情扩散。

“双周期”体系下的风格与行业轮动框架

Q2政策底End-市场底：贵金属+银行+高股息等大盘价值“防御”;Q3市场底-放缓II末期：贵金属保留，新增消费+成长“进攻”;Q4/25H1复苏期，首选：成长+有色+券商。2、“市场底”之前风格偏大盘价值，之后，尤其叠加“回购潮”驱动，中小盘成长风格将明显占优。3、留意央国企并购，传统周期类受益，叠加“过热期”将会有更佳表现。

“市场底”前：维持防御，策略几何?

银行底仓;2、贵金属+医药“进攻”;3、股息率较高且兼具分红意愿和分红能力的行业：家用电器(4%)、纺织服饰(3%)、交通运输(3%)，留意靠近“市场底”，高股息可能面临补跌。

“市场底”后：朱格拉投资主题将贯穿整个市场上行周期

什么是朱格拉周期，为何要重视?国内、外案例，受益行业的“超额收益”将具备：“更早、更强、更久”特性，包括①朱格拉加持下设备投资扩张周期会“提前”至复苏期，而受益行业的投资周期会进一步“提前1个季度”，股价表现将再“提前1个季度”。②国内、外案例，朱格拉受益行业均具备“明显超额收益”;③朱格拉受益行业“超额收益”一般持续到经济“放缓I初期”(被动补库)，可能穿越“市场顶”、甚至穿越至新一轮经济周期。2、如何寻找朱格拉受益行业的超额收益“起爆点”?①处于被动去库的行业，其“先行指标”筑底往往领先于“起爆点”约2个季度;②处于主动补库的行业，其“先行指标”筑底往往领先于“起爆点”约1个季度。朱格拉受益行业的投资方向与节奏?朱格拉受益行业镶嵌着典型的“时代特征”，即经济投资结构占比上升或转型方向。重点配置的朱格拉受益行业，需满足Capex三要素：足够扩张空间+扩张能力+扩张弹性。①静待“市场底”，配置受益于当前朱格拉方向，且资本开支长期趋势下行及先行指标已筑底的行业，包括：工程机械、化学制药、医疗器械、光学光电子、环保。②潜在机会，关注朱格拉受益方向+长期资本开支趋于下行，静待“先行指标”筑底的行业，包括：1、消费类：汽车(商用、服务)、医药(生物制品、医疗服务、中药);2、成长类：机械(通用、专用、自动化)、电力设备(电池)、电子(消费电子、元件)、通信、传媒;3、有色：白银+铜。这恰与本文“双周期”体系下的行业选择相匹配。

风险提示

(1)国内“宽货币”节奏、力度或不及预期;

(2)国内经济修复不及预期;

(3)海外经济放缓程度、持续性超预期，甚至引发信用风险;

(4)中美关系、民粹主义及地缘政治等风险抬头;

(5)全球科技产业升级、迭代及应用落地等不及预期。