兴业证券发布研究报告称，大涨之后，随着卖空成交占比、风险溢价回落，获利盘回吐实属正常。港股卖空占比近期显著回落，“预期差”修复告一段落，行情将步入震荡期。本轮港股行情较2022年末至2023年初的反弹更有持续性，基本面和资金面的变化将驱动第二阶段行情。该行表示震荡期安心持有港股高股息资产，逢低布局核心资产。

兴业证券主要观点如下：

卖空成交占比显著回落，港股第一阶段行情结束，将等待“空中加油”

空头回补、预期修复推动港股第一阶段行情

3月21日报告《港股的春天：高胜率投资是赢家之道》强调2024年港股有望底部抬升，从过去数年的空头市场逐步回归多头市场。5月14日《新时代的港股核心资产》指出4月份以来的行情是港股行情的第一阶段，外资进行“高低切换”回流港股，短期内外资共振驱动港股走强。

大涨之后，港股步入震荡期，6、7月份等待“空中加油”

首先，大涨之后，随着卖空成交占比、风险溢价回落，获利盘回吐实属正常。港股卖空占比近期显著回落，“预期差”修复告一段落，行情将步入震荡期。1)5月30日卖空占比已经下降到15.8%，处于2018年以来的中枢下方。2)相对美债的风险溢价已经回落至6%，处于2022四季度-2023年初那一轮反弹时风险溢价的低点附近。风险溢价的进一步回落，有赖于更强的基本面驱动。3)AH溢价回落至2020年以来的低位，A股性价比提升。恒生沪深港通AH股溢价从2024年2月超过55%的水平，回落至2024年5月24日36%，处于2020年以来的低位。但仍位于2014年以来的61.4%分位数。

第二，海外投资者须等待政策发力后基本面改善的数据验证。

第三，考虑到美国经济的韧性以及高通胀的粘性，6、7月份美债长端利率在4%以上居高难下。在6、7月外资传统的度假季节，可能会引发“获利落袋”的避险情绪增强。

本轮港股行情较2022年末至2023年初的反弹更有持续性，基本面和资金面的变化将驱动第二阶段行情

首先，与2022年末至2023年初的反弹相比，基本面趋势可能不一样

2022年末至2023年初的反弹结束，伴随着PMI在两个月的快速反抽之后再度向下并回到50以内的区间。2023年恒指一致预期EPS在年报季开启了持续下调，2023年底一致预期EPS较年初高点下调了8.4%。

本轮港股行情第二阶段，核心特征是基本面驱动，特别是核心资产基本面改善可能超海外投资者预期，从而引发戴维斯双击。

第一，中国经济决策机制的优势将开始被重新认知及推崇，战略转型方面的定力以及防风险底线上的战术灵活性有利于中国经济顺利走出新旧动能切换的痛苦期。

第二，中观层面，企业进入整体去库结束、产能扩张增速顶峰已过的阶段，有利于价格回升，推动名义GDP增速企稳回升，龙头上市公司盈利增速改善更加明显。

第三，8月份港股上市公司中报季，港股龙头的业绩指引或更乐观，从而吸引更多的内资和外资做多资金增持港股。

其次，与2022年末至2023年初的反弹相比，资金面趋势可能不一样

2023年，美联储仍处于紧缩周期中，美债利率上行，香港本地利率维持在高位，对香港股市流动性产生较大影响。

2024年，美债利率顶部确认，三季度美国通胀及经济数据有望回落。9月联储有望迎来“前瞻性及预防性的减息”。即使9月不降息，数据走软有利于提升降息预期，从而带动美国10年期国债利率下行。香港银行同业折息(HIBOR)一般跟随美债利率走向，故当美债利率下行，也有利于香港资金利率下行，令港股资金面趋于宽松。中美的息差倒挂也有望改善，不仅有利于人民币汇率的稳定，也有助提高配置人民币资产的吸引力。

投资策略：震荡期安心持有港股高股息资产，逢低布局核心资产

配置港股高股息资产：股息率仍有吸引力，受益优化互联互通股息红利税务安排的潜在可能性

港股高股息资产对于中国内地配置型资金仍有较强吸引力，继续关注AH股息率差距依然较大的能源、电信等行业高息股。截至2024年5月29日，恒生港股通高股息低波动指数的股息率为6.63%，与10年期中国国债收益率的利差达到4.35个百分点，仍处于历史较高分位数水平。

相较于2022年初以来我们持续推荐的央国企高股息龙头的类“纯债”配置策略，2024年可以优化为类“可转债”配置策略，配置基本面向上或者能够超预期的高股息资产。

1)受益提价、自由现金流转正等因素，盈利有向上弹性从而能够增加分红的标的，如公用事业。

2)“预期差”修复动能较大的港股高股息资产，比如地产产业链。如果地产去库存顺利推进，那么，地产产业链相关的地产、物业、有色金属、建筑、建材都有可能超预期。

逢低布局更有弹性的新时代的港股核心资产

新时代的港股核心资产，指的是在具有良好的现金流可以支撑分红及业绩的持续性(股息率+回购收益率在3%以上)，以良好的现金流支撑分红及业绩的持续性，也是股权文化走向成熟的标志;未来能够有不低的业绩增速(业绩增速不低于10%，高标准在15%以上)。

经历4年多的深度调整之后，港股各行业最具竞争力的龙头们的估值体系重塑已经完成，即使以偏悲观的业绩预期来看，估值也不高。

随着下半年经济企稳并改善，好公司们有望迎来“基本面数据没有此前预期那么糟”到“基本面持续改善”的时刻。

港股新时代核心资产聚焦互联网等TMT龙头、内需新趋势受益者、出海产业链优胜者、以及上游供需关系较好的领域“剩者为王”的机会。

风险提示：大国博弈风险;美国货币政策超预期风险;经济增速下行超预期风险。