乐居财经 严明会 5月9日，惠誉将普洛斯(GLP Pte. Ltd.)的“BBB-”长期外币发行人违约评级(IDR)、高级无抵押评级、50亿美元中期票据计划和未偿高级债券，以及“BB”次级永续证券列入负面观察名单(RWN)。

将其评级列入负面观察名单反映出普洛斯通过资产货币化以降低杠杆率方面的不确定性。普洛斯的信用指标在2022年恶化，惠誉估计，以净债务/经常性EBITDA之比衡量的杠杆率上升至12倍，以经常性EBITDA/现金利息之比衡量的覆盖率下降至1.5倍。这两个指标都超出了与其评级敏感性相对应的阈值，可能会导致负面评级行动。

普洛斯还表示，该公司正在出售其在中国物流资产组合中的多数股权，预计交易后将大幅削减债务。如果其资产货币化和去杠杆化计划缺乏进展，或交易后业务状况严重恶化，可能导致负面评级行动。

关键评级驱动因素

杠杆率上升：普洛斯的净债务/经常性EBITDA比率从2021年的7倍增加至2022年的12倍，超出了惠誉的预期。这一增长的部分是由于在投资于新业务部门(包括数据中心和冷藏等)后盈利能力下降所致。普洛斯的借款也因在2022年上半年向关联方预付的大量现金预付款而增加，其中一部分已得到偿还。

低覆盖率，充足的流动性：惠誉认为普洛斯保持了充足的流动性水平，尽管利息覆盖率从2021年的2.4倍下降到2022年的1.5倍。截至2022年底，普洛斯的非限制性现金为25亿美元，短期借款为38亿美元。该公司拥有11亿美元的未使用承诺银行授信额度以及140亿美元承诺但未催缴的第三方资本承诺，可部分解决集团的资本支出和资产货币化问题。

通过出售减少债务：普洛斯在向全球投资者出售资产货币化方面有着良好的记录，但由于美元利率环境持续高企，这一进展可能会放缓。为了应对不断变化的投资环境，普洛斯已转向中国国内投资者。惠誉认为，中国物流资产交易的成功完成可能会导致该集团的杠杆率大幅降低，但该提议存在执行风险。

交易后业务状况：惠誉预计，在出售其中国物流资产后，普洛斯的物流租金收入将加速下降，而管理层预计，数据中心、冷藏以及资产和物业管理费收入等新业务的贡献将在中期内上升。普洛斯业务组合计划中的重大变化可能会影响其业务状况。随着交易细节的敲定惠誉将重新评估其影响。

惠誉授评数据中心公司的评级敏感性往往比房地产投资者更为保守。惠誉认为，这是由于数据中心资产的投资者市场更加有限，缺乏替代使用价值以及行业特有的风险，如高资本支出。惠誉还将评估表内投资性房地产资产租金收入大规模替换为其他收入流对普洛斯业务状况的影响。

公司治理政策：普洛斯于去年10月宣布了新的关联方交易(RPT)政策，其中包括成立关联交易委员会将审查和批准集团未来超过5000万美元的任何关联交易。该公司还向投资者保证，将在可行的情况下尽快解除现有的公司间结余。惠誉正在监测RPT政策的实施情况，以及其于中国的资产货币化计划将如何影响还款，并解决任何关联方风险。

ESG-集团结构：与亚洲的不动产投资信托基金(REIT)和房地产投资公司同行相比，普洛斯的集团结构相对复杂。其资产所有权被分配在各种形式的经营实体和联合控股实体(JCEs)以及基金结构之下。

ESG-财务透明度：在公司的轻资产战略下，资产、现金流和债务有时会被拆分。与公开上市的同行相比，普洛斯的非上市状态意味着其财务信息披露的频率和细节程度可能较低。

评级推导摘要

普洛斯的业务概况与总部位于新加坡的Mapletree Industrial Trust(MIT，BBB+/稳定)和Mapletree Logistics Trust(MLT，BBB+/稳定)相当。与MIT和MLT相比，普洛斯的资产组合规模更大，地域布局也更多元化。然而，普洛斯最大的市场在中国，中国市场的租赁期限比其同行关注的发达市场更短。

MIT的杠杆率低于普洛斯，其净债务/EBITDA为6.5-7.0倍，而MIT和MLT的覆盖率都高于普洛斯，其运营EBITDA/支付利息之比预计保持在5.0-6.0倍以上。与评级相近的受评同行相比，普洛斯的集团结构更复杂，财务披露透明度更低，以上因素亦制约了其评级。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2022-2025年，收入复合年增长率为16%(2022年：17%);

-2022-2025年，经常性EBITDA(包括JCE股息)为42%(2022年：52%);

-基于普洛斯指导的资产货币化假设，对潜在的时间延迟进行了调整;

-2023-2025年，年均资本支出(包括收购和JCE贡献)为45亿美元(2022年：54亿美元)

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-如果不满足负面敏感性，将移出负面观察名单。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-中国物流资产处置和债务削减计划没有实质性进展;

-普洛斯的并表业务状况在交易后出现重大恶化;

-如果出售计划尚未继续进行，并表净债务/经常性EBITDA(包括JCE股息)持续高于9.0倍，并表经常性EBITDA/现金利息持续低于2.5倍;

-出现新的大规模关联交易

流动性和债务结构

充足的流动性：截至2022年底，普洛斯的总债务为145亿美元，其中38亿美元为短期债务，而可用现金余额为25亿美元。普洛斯还有11亿美元的未使用的承诺银行授信额度。普洛斯的中国子公司在其总债务、短期借款和现金余额中的占比为66%、55%和57%。

发行人简介

普洛斯是一家全球性的物流资产投资和管理公司。截至2022年底，其管理的总建筑面积达8000万平方米，预计其管理的资产超过1250亿美元。