乐居财经 严明会 10月30日，惠誉评级确认中国 第一汽车集团有限公司(中国一汽)‘A’的长期发行人违约评级及高级无抵押评级。发行人违约评级展望稳定。

鉴于国务院国有资产监督管理委员会(国务院国资委)持有中国一汽的全部股权，惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，采用自上而下的评级方法，基于中国‘A+’/稳定的主权评级下调一个子级得出中国一汽的评级。中国一汽的评级反映了公司的法律地位、政府持股及控制程度、政府以往支持力度为“强”，以及若违约将带来“中等”社会影响和较“强”的融资影响。

惠誉评定中国一汽的独立信用状况为‘bbb+’，反应了其强劲的业务状况，体现在领先的市场地位和多元化的品牌组合，以及稳健的财务指标——体现为强劲的盈利能力和净现金头寸。

关键评级驱动因素

政府持股及以往支持力度为“强”：国务院国资委持有中国一汽100%的股权，且中国一汽是政府控股的三家国有汽车企业之一，因此，惠誉评定公司的法律地位及政府持股和控制程度为“强”。惠誉同时评定中国一汽的政府以往支持力度为“强”，原因在于，公司管理层由政府直接委任，自政府获得股权注入和政府补贴等直接支持。此外惠誉预期，如有需要政府将为其提供及时支持。

政府提供支持的意愿为“强”：鉴于中国一汽若违约可能会损害政府和其他政府相关企业的资本市场融资渠道，惠誉将公司违约带来的融资影响评定为“强”。但是，由于中国一汽在以市场为导向的竞争性行业中运营，惠誉评定其违约带来的社会影响为“中等”，这与同在竞争性行业中运营的其他政府相关企业同业公司一致。

多元化品牌组合：中国一汽通过与大众汽车公司(A-/稳定)和丰田汽车公司(A+/稳定)等全球化车企成立多家合资公司，以及 “红旗”和“解放”等自主品牌构建了强劲的品牌组合，这有助于降低其业务风险与波动。中国一汽保持了中国第二大汽车集团的地位，拥有稳定的市场份额，2022年前9个月和2021年市场份额分别为12.4%和13.3%。

2021年，集团旗下的一汽大众汽车有限公司(一汽大众，中国一汽持股60%的合资企业)连续三年成为中国最大的乘用车厂商。公司旗下的 “解放” 商用车品牌是中国中重型卡车市场最畅销品牌，销售份额约20%。其自有乘用车品牌 “红旗” 近年来实现了出色的销售增长，品牌认知度日益提升，2017至2021年间销量复合年均增长率高达130%。

销售前景趋缓：鉴于持续性芯片短缺以及主流乘用车市场的激烈竞争，惠誉认为，中国一汽在实现2022年年度销售目标方面将面临压力。继2022年3至4月期间集团大多数生产基地所在地因防控导致生产中断后，集团快速提升了销售和产量。2022年前9个月，中国一汽的汽车销量达240万台，达削减后年度销售目标的68%。

惠誉认为，随着燃油车减税优惠及新能源汽车购置补贴等一系列利好政策于2022年末按计划退出，以及持续性芯片短缺，汽车市场将“遇冷”。鉴于此，2023年对于中资车企而言仍将是艰难的一年。此外，中国向新能源汽车的结构转型背景下，中国一汽等电气化进程较慢的传统车企在中国市场的份额短期内可能下滑。

独立信用评级评定为‘bbb+’： 领先的市场地位、多元化品牌及产品、以及强劲的财务结构是中国一汽信用状况的支持因素。但是，与全球其他汽车制造商同业相比，公司的运营规模较小，业务地域集中度较高。除在2019年，由于公司的现金受到汽车融资活动迅速增加导致的现金流出的侵蚀而出现净债务的情况，公司一直保持按比例并表后的净现金头寸。惠誉预期，鉴于中国一汽的运营现金流生成能力强劲且向来实施审慎的财务政策，公司在中期内将保持净现金头寸。

评级推导摘要

中国一汽的评级与惠誉授评的其他汽车同业公司一致，包括东风汽车集团有限公司(东风汽车，A/稳定; 独立信用状况bbb+)、北京汽车集团有限公司(BBB+/稳定)以及中国建筑股份有限公司(A/稳定)等在以市场为导向的竞争性行业中运营的其他政府相关企业同业公司。

中国一汽的独立信用状况与‘bbb’评级的中资车企相当，例如东风汽车，两者规模和市场地位可比，且都保持强劲的财务状况(体现为净现金头寸)。中国一汽的独立性用状况低于在其行业中占据主导地位的‘a-’评级工业制造公司，例如中国中车股份有限公司 (A+/稳定; 独立信用状况：a-)。

与包括现代汽车公司 (BBB+/稳定) 和大众汽车公司 在内的‘BBB’评级全球汽车同业公司相比，中国一汽的运营规模相对较小，在中国以外的地域多元化程度不高。但这一影响在一定程度上被其多家合资企业结构和多元化品牌及产品组合所抵消。中国一汽持续保持净现金头寸，与‘A’评级的全球汽车同业公司相当。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 目前的合资企业结构和协议在中期内依然有效;

- 2022年按比例并表后营业收入下滑-5%-0%，此后于2023至2024年间增长1%-4%;

- 2023至2024年间按比例并表后EBITDA利润率保持在8.5%-10%之间;

- 2022至2024年间按比例并表后资本支出每年为150-250亿元人民币。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的未来发展因素包括：

- 惠誉对中国主权评级采取正面评级行动;

- 政府支持的可能性增加。

惠誉预计中期内不会对中国一汽的独立信用状况采取正面行动，因采取正面评级行动的前提是其业务状况发生重大变化，包括全球多元化程度提高及自主品牌运营取得重大进展。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的未来发展因素包括：

- 政府支持的可能性降低;

- 业务状况持续恶化，包括公司目前与主要境外汽车制造合作伙伴的合资安排发生重大及不利的变化;

- 中国一汽持续失去净现金头寸。

流动性及债务结构

流动性强劲：截至2021年末，中国一汽持有792亿元人民币可用现金和等值现金，与之相比，按比例并表后短期债务为513亿元人民币。作为一家重要的央企，中国一汽与境内银行建立了良好的合作关系，拥有便捷的资本市场融资渠道。公司管理层表示，截至2021年末和2022年9月末，公司(包括主要合资公司及子公司)合并口径下尚未动用的银行授信额度分别超过5,600亿元人民币和4,700亿元人民币。

发行人简介

中国一汽是中国第二大汽车制造集团，过去十年中市场份额稳定在10%以上，2022年前9个月市场份额达12.4%。公司持股60%的合资企业一汽大众是中国最大的乘用车公司，其上市子公司一汽解放集团股份有限公司是中国最大的中重型卡车制造商。