编者按：从6月21日起，乐居财经联合克而瑞证券推出【解债】系列策划，详解100家上市房企评级和债券走向，敬请关注。本期为系列  ：禹洲集团

文\乐居财经研究院 王垦

2020年财报期内，禹洲集团实现合约销售额1049.67亿元，同比增长39.74%，合约销售面积为626.47万平米，同比上升10.9%。去化率66%。禹洲集团以黑马之势，挤进“千亿俱乐部”。但利润却下滑94.25%，仅2.28亿元。

2021年，禹洲集团销售目标为1100亿元，前7个月该公司完成623.65亿元，占全年目标的56.7%。

今年3月30日举办的禹洲集团2020年年度业绩沟通会上，禹洲集团董事局主席林龙安表示，目前禹洲集团的库存有约1800亿元，根据公司的推货计划，大约60%的去化率即可实现今年目标，毛利率将提升到20%左右。

进入2021年后，为改善财务结构，禹洲集团多次提前偿还债券。乐居财经根据克而瑞证券、Bloomberg、wind等数据端查阅，截止2021年8月6日，禹洲集团存续可投资美元债券有12只，总发行额57.1亿美元，当期存续5.45亿美元，平均发行价999.65美元，彭博bval当期买家报价836.65美元，跌出发行价163.03美元，下降达16%。平均票面利率7.43%，当期到期收益率14%。

存续的12只债券中有1只永续债券。于2017年1月25日发行，发行额3亿美元，发行价1000美元，当期买价报价750.88美元，跌出发行价249.12美元，下降达25%。当期票面利率5.375%，到期收益率11.7%。

其余11只债券偿还日分布在了2022年至2027年，年偿还总额分别为：5.92亿美元、11.5亿美元、10亿美元、9亿美元、9.45亿美元、5.62亿美元，2021年内无到期债券。

除2023年外，其他年份偿还总额均控制在10亿美元内，仅2023年到期的2只美元债券，总额超10亿美元至11.5亿美元，平均发行价1000美元，平均买价报价872.88美元，低于平均发行价127.12美元，下降12.71%，当期平均票面利率7.25%，平均到期收益率15.15%，高出总存续债券平均到期收益率1.15%。

2023年到期的第1只美元债券于2019年2月4日发行，2023年2月4日到期，发行金额5亿美元，发行价1000美元，当期买价报价915.72美元，低于发行价84.28美元，当期票面利率8.5%，到期收益率15%，到期收益率在禹洲集团12只存续的债券中排第4位。

2023年到期的第2只美元债券于2016年10月25日发行，2023年10月25日到期，发行金额6.5亿美元，发行价1000美元，当期买价报价830.04美元，低于发行价169.96美元，当期票面利率6%，到期收益率15.3%，到期收益率在该集团12只存续的债券中排第2位。

目前，存续债券中，到期收益率最高的为2019年2月26日发行，2024年2月26日到期的这一笔。发行金额5亿美元，发行价1000美元，当期买价报价846.54美元，当期票面利率8.5%，到期收益率16.1%。

从存续债券中来看，禹洲集团偏向于发行中长期债券。

除2017年发行的永续债券外，其余11只债券，平均发债时长5.27年，发行时间最长是2016年10月25日发行的6.5亿美元，2023年10月25日到期，发行价1000美元，当期买价报价830.04美元，低于发行价169.96美元，当期票面利率6%，到期收益率15.3%，距离到期还有2.22年。

截止2021年8月6日，存续的有期债券，平均到期时间还有2.98年。短债仅占16%。分别是2017年1月25日发行的3.5亿美元债券，当期票面利率6%，到期收益率11.7%，于2022年1月25日到期和2019年1月23日发行的5亿美元债券，当期存续2.42亿，当期票面利率8.62%，到期收益率10.4%。这也是2022年仅需偿还的债券，总额5.82亿美元。

2021年4月7日，惠誉将中国住宅建筑商禹洲集团控股有限公司(YuzhouGroup Holdings CompanyLimited，简称“禹洲集团”，01628.HK)的长期外币发行人违约评级(IDR)从“BB-”下调至“B+”。惠誉还将高级无抵押债券评级和未偿美元高级债券评级由“BB-”下调至“B+”，回收率评级为“RR4”。IDR展望为“稳定”。

此次评级下调的原因是，禹洲集团2020年的收入确认低于预期，反映出该公司相对于同行而言，高度依赖通过未合并的合资企业(JV)和联营企业实现的销售。鉴于其复杂的集团结构，其在权益收入方面的规模已不再与BB级同行保持一致。惠誉认为，该公司在短期内稳定或提高收入确认的能力存在不确定性。

禹洲集团2020年的收入为100亿元人民币，比2019年下降55%，尽管2020年的总合同销售额为1050亿元人民币，2019年为750亿元人民币，2018年为560亿元人民币。惠誉认为，禹洲集团相对于合同总销售额的收入确认较低，是因该公司高度依赖通过未合并的合资企业和联营企业的销售。过去两年，对未合并实体的依赖似乎有所增加，导致其业务的真实规模不太明朗。

禹洲集团2020年的EBITDA利润率为2%可能是一个异常现象，但利润率一直在收窄。平均售价/平均土地成本的比率从2017年的2.5倍降至2020年的1.3倍。此外，该公司报告称，合资企业和联营企业的利润仅为2.3亿元人民币，尽管其大部分项目是通过这些实体进行的。

截止2020年12月31日，禹洲集团的现金及现金等价物、受限制现金及初始期限超过三个月之无抵押定期存款约为人民币344亿6,882万元，较2019年12月31日的约人民币355亿1,127万元，下降2.94%。

报告期内，禹洲集团的银行及其他贷款、公司债券以及优先票据余额总计为人民币638亿9,971万元（其中若干贷款以本集团若干投资物业、持作销售用途的物业及在建物业作抵押），较去年上升14.79%。平均借贷成本为年利率7.19%，较2020年6月30日的7.22%下降0.03个百分点。平均一年内到期债务为人民币188亿8,375万元，占总债务比例为29.55%，现金短债比（现金及现金等价物、受限制现金及初始期限超过三个月之无抵押定期存款之总和除以一年内到期债务）为1.68倍、净负债比率为85.80%、剔除合约负债资产负债率77.92%。

“三道红线”踩一条，目前还在黄档阵营。