文/乐居财经 徐酒眠

挂在账本上的的“应收款”，变成了一笔并购的“子弹”。

4月17日盘后，新希望服务（03658.HK）刊发公告，宣布其间接全资附属公司新希望物业服务集团有限公司，拟以总对价7484.78万元，收购卖方成都明晟商服商业管理有限公司持有的成都明宇环球商业管理有限公司（简称“明宇商服”）45.5%股权。

收购完成后，新希望服务通过两家附属公司合计持有明宇商服96.5%的股份，距离全面收购仅一步之遥。

一笔七千多万的交易规模，在动辄数亿的物管并购史上似乎排不上号，真正让投行人士放下咖啡杯的，是支付方式——全部以“抵销债务”完成，新希望服务未掏出一分钱现金。

折价扫货

明宇商服并非陌生面孔。2022年4月，新希望服务以1.8亿元收购明宇商服51%股权，开启了对外并购的第一步。

彼时，明宇商服定位为“西南地区高端商业物业管理服务商”，在成都核心区域持有明宇金融广场、明宇大厦等标杆项目，并管理多家高星级酒店物业。

“未来两到三年可能不会考虑全面收购明宇商服”，2022年业绩发布会上，管理层曾明确表示，希望保留原股东在区域影响力和酒店管理等业务上的优势，优先推进双方融合。

四年后的今天，“两到三年”的融合期已过，新希望服务选择将持股比例大幅推高至96.5%，其在公告中给出的理由包括：优化治理架构、提升决策效率，以及“提高持股比例将进一步强化本集团于该区域之市场布局”。

按7484.78万元收购45.5%股权计算，明宇商服100%股权的交易估值约为1.645亿元。对比2022年首次收购时的估值，1.8亿元收购51%股权对应100%估值约3.53亿元，四年间估值缩水了53.5%。

从市盈率角度看，明宇商服2025年未经审计的除税后净利润为3867.8万元。按本次交易估值1.645亿元计算，对应市盈率仅约4.25倍。而2022年首次收购时，按当时明宇商服的盈利水平估算，市盈率约为9.88倍。四年间市盈率折让超过57%。

估值大幅回调的背后，有行业层面的系统性因素，但更深层的原因在于交易的特殊性质。此番交易定价参考了“行业估值中枢下移”，同时明确将“清理历史资金占用”作为重要考量因素。

换言之，卖方接受较低的股权对价，是以“清偿债务”为前提的——股权转让不仅是为了退出，更是为了了结债务。这使得交易价格天然低于纯粹的市场化并购。

战略卡位

在行业估值中枢持续下移的周期底部，新希望服务以较低的代价彻底掌控这家深耕成都及周边地区的优质商管资产，同时也对四年前收购遗留问题做了彻底了结。

回顾2022年首次收购时的财务数据，新希望服务当年贸易应收款项大幅增长，来自关联公司的应收款项同比暴增114.07%至1.06亿元。

这笔款项大增与明宇商服及其原股东的往来有关。当时，新希望服务在业绩会指出，整个应收帐款中，7500万元为并购并表明宇商服所带来，自身增长带来的应收帐款的增长只有6500万元。

四年间，这笔欠款始终挂在账上，成为明宇商服的资金占用包袱。如今，通过“债转股”式的交易结构，上市公司将应收账款转化为股权，卖方则用股权清偿了债务，明宇商服也甩掉了历史包袱。

明宇商服“在成都及周边地区拥有稳固之市场地位”，新希望服务在公告中强调，提高持股比例“契合深耕区域市场之发展策略”。

从追求规模的“跑马圈地”，转向区域深耕与精细化运营的“精耕细作”，新希望服务对明宇商服的收购，也正是行业趋势的典型缩影——不是盲目做大，而是在自身核心优势区域提升管理浓度、强化控制权。

新希望服务2025年业绩显示，西南区域贡献了在管面积的50.4%、物业管理收入的46.7%，是其第一大市场。

持股比例从51%升至96.5%，意味着新希望服务在明宇商服的董事会、经营决策、财务管控上将拥有近乎绝对的话语权。在行业利润率承压、增长放缓的下行周期中，能够更直接、高效地调动区域资源，本身就是一种核心竞争力。

从财务角度看，此番收购对新希望服务最直接的影响便是增厚归母净利润。

2025年，明宇商服的除税前净利润约4733万元，除税后净利润约3868万元。在原本持有51%股权的情况下，归属新希望服务的净利润约为1973万元。若按96.5%持股比例测算，归属净利润将增至约3732万元，增厚约1759万元，增幅约89%。

增量占比并不算大，但对于提升每股盈利水平和股东回报仍有积极意义。新希望服务在告中也明确将“增强每股盈利水准及整体股东回报”列为交易裨益之一。

财务底盘

以“零现金”完成明宇商服绝对控股，新希望服务刚交出的2025年成绩单，恰好对这笔7485万元的“债转股”交易写下了最扎实的财务注脚。

数据显示，截至2025年12月31日，新希望服务实现营收15.4亿元，同比增长4.0%；归母净利润2.16亿元，同比微降4.7%。

乍看增速平平，但拆开细看，底盘远比表面扎实：经营性现金流逆势大增31%至2.12亿元，账面现金及等价物高达9.6亿元，资产负债率仅33%。

在物管行业普遍“现金吃紧”的2025年，这样的财务结构堪称稀缺品，也正是这份底气，让新希望服务敢于在并购中不动用一分钱现金。

从收入结构看，基础盘物业管理服务收入9.48亿元，同比增长13.2%，在管面积增至3847万平方米，其中96.4%的收入来自一线、新一线及二线城市，区域深耕策略持续兑现。

生活服务板块收入3.80亿元，同比增长6.8%，毛利率提升1.9个百分点，B端复购率超60%、C端复购率从10%跃升至29.6%，展现出新希望服务在非住赛道的内生韧性。

压力则来自商管板块。商业运营服务收入1.08亿元，同比下滑25.9%；非业主增值服务收入1.04亿元，下滑26.5%。

写字楼出租率承压、部分项目退场，是行业共性难题。而这也恰好解释了新希望服务加速将明宇商服彻底收入囊中的战略决策，增厚归母净利润、在成都大本营统一商管运营策略，对冲下行压力。

此外，新希望服务2025全年派息率维持在70%的高位，每股股息0.177元。

手里有钱、区域有根、收购有术。加码明宇商服的交易，正是新希望服务在这张地图上最新落下的一枚棋子。