国元国际发布研报称，给予石药集团(01093)“买入”评级，目标价10.11港元，公司积极布局创新药，研发投入加大，出海成果突出，公司持续高强度投入研发，已构建国际化管线与领先平台，出海成果显著。尽管短期内成药业务受集采影响承压，但单季度业绩已呈现企稳回升态势，且多款核心创新药临近关键节点，授权收入成为新增长点，为中长期增长奠定坚实基础。

国元国际主要观点如下：

新药研发投入加大，研发平台优势明显

公司已建成一支逾2000人的国际化研发团队，聚焦于抗肿瘤、精神神经、心血管等治疗领域，拥有8大研发平台。研发费用41.85亿元，同比增长7.9%，占成药收入27.1%，显示公司持续高强度投入创新，有近90个产品在临床试验的不同阶段，14款产品已递交上市申请，30余款处于注册临床阶段，为未来收入结构转型奠定基础，公司计划在未来5年内申报近50款新产品/新适应症上市。

新药研发快速推进，出海成果突出

创新管线加速兑现，授权费收入15.40亿元贡献新增长极，海外授权协议累计潜在里程碑付款超150亿美元，国际化战略成效初显。SYS6091(HER2ADC)、SYS6010(EGFRADC)、安尼妥单抗(HER2双抗)、SYS6093(TSLP单抗)等8款产品处于关键临床阶段，预计2025–2027年将密集迎来数据读出与上市申请。SYS6010(EGFRADC)获FDA三项快速通道资格，获得NMPA突破性疗法认定，单药用于EGFR-TKI和含铂化疗治疗失败的EGFR突变阳性的NSCLC，目前进行三期临床，有望26年递交申请上市，有望实现大金额BD。SiRNA管线覆盖PCSK9、AGT、LP(a)等靶点，技术平台领先。

单季度收入有所好转

2025年前三季度营收198.91亿元，同比下滑12.3%，实现净利润35.11亿元，同比减少7.06%。主因成药业务受集采与医保降价拖累，收入降至154.50亿元(-17.2%)。单季度来看，Q3营业收入为人民币66.2亿元，同比增长3.4%，环比增长5.7%，净利润为9.6亿元，同比增长27.2%。在医药行业集采降价背景下，公司将通过不断有新的产品线及强大的商业化团队及高效执行力强大的管理团队，推动业绩恢复增长。

风险提示

新产品研发进度可能低于预期;产品商业化进展不达预期;国际形势复杂度超预期，创新药国际化进度低于预期