6月5日晚，奥浦迈（688293.SH）公布了一项重大交易草案，计划以14.51亿元全资收购临床前CRO企业澎立生物，支付方式采用“股份+现金”组合。此议案在董事会以6票赞成、1票反对通过，独立董事陶化安投下了唯一的反对票。他在反对意见中直接指出，“奥浦迈现阶段不具有并购的必要性。”

此次奥浦迈收购澎立生物的交易，表面上看是资本与产业的融合，实则反映了生物医药行业的集体焦虑。在上市公司与标的公司均面临业绩压力的背景下，这场带着55%估值折让与财务投资人担责标签的并购，更像是一次行业寒冬中的“抱团取暖”。

上海市海华永泰律师事务所高级合伙人孙宇昊律师对此交易的逻辑进行了解读。他指出，奥浦迈收购中不同股东估值差异的核心在于区分股东角色与风险对价。创始股东或长期持股方通常与公司长期价值绑定，其估值可能包含业务协同、管理贡献的溢价；而财务投资人作为财务性持股方，交易逻辑更侧重短期退出收益，估值可能基于当前市场可比交易或成本回报。这种差异定价本质是对不同股东持股属性、风险敞口及交易诉求的差异化匹配，符合相关法规关于估值公允性的要求，也便于平衡多方交易诉求。

此次并购的一大创新之处在于差异化估值定价和财务投资人深度参与业绩对赌。在常规操作中，标的公司往往以统一的整体估值作为交易定价基础，但奥浦迈收购澎立生物的交易打破了这一惯例。不同股东出售股权所对应的标的公司整体估值存在明显差异，导致投资人的收益出现分化。例如，江西济麟、红杉恒辰、上海敬笃、青岛乾道等投资人在本次交易中面临的收购对价对应的估值低于其投资估值。

天使投资人、资深人工智能专家郭涛分析，此次差异化估值定价的本质是风险与收益的再分配。生物医药领域并购中，标的公司股东通常分为产业资本、财务投资人及创始团队三类。产业资本因具备行业协同价值，其持股估值可能溢价；财务投资人因追求短期退出收益，估值可能低于产业资本；创始团队因业绩对赌约束，估值可能进一步折让。这种差异化定价旨在平衡各方诉求，实现交易结构的最优解。

与此同时，过往并购交易中，财务投资人往往置身于业绩承诺之外。但本次交易中，31名股东全部参与了业绩承诺对赌机制，要求澎立生物在未来三年完成不低于一定金额的扣非净利润目标。对于财务投资人罕见“共同承担业绩承诺”，并设置了锁定期同步绑定，孙宇昊认为，这主要动机在于破解“风险不对等”问题，通过利益绑定降低信息不对称风险，符合监管对业绩承诺合理性的核查导向。

回到交易双方本身，奥浦迈与澎立生物均扎根上海张江，面临相似的增长困境，又在业务版图上形成互补吸引力。奥浦迈专注于细胞培养基研发生产及生物药CDMO服务，而澎立生物深耕创新药临床前CRO技术服务。然而，奥浦迈近年来业绩表现不佳，CDMO业务连续拖累业绩。澎立生物虽然营收稳步增长，但IPO进程终止，且面临业绩下滑压力。

此次并购估值较澎立生物IPO前融资估值缩水54.94%，较IPO发行估值缩水39.64%。市场分析普遍认为，这次并购是CXO行业内典型的“抱团取暖”行为。奥浦迈希望通过此次交易实现从“培养基+CDMO”到“培养基+CRDMO”的业务构建，但整体来看，双方均隶属于CXO行业赛道，且当前均面临业绩下行压力。

对于独董反对票的深层信号，孙宇昊认为，这指向对交易逻辑的审慎审视，需关注估值是否脱离标的当前基本面，以及业绩承诺是否具备可实现性。而郭涛则认为，独董陶化安的反对票质疑的是交易的战略必要性，而非财务合理性。他指出，此次并购可能加剧奥浦迈的财务负担，分散资源，拖累主业。这反映了独立董事对交易时机、标的质量及整合风险的谨慎态度。