华创证券发布研究报告称，维持腾讯控股(00700)“推荐”评级，预计公司24-26年实现收入6655/7257/7840亿元，YOY+9%/9%/8%;实现NON-IFRS口径下归母净利润2197/2464/2742亿元，YOY+39%/12%/11%;实现NON-IFRS EPS23.94/27.55/31.44元，YOY+44%/15%/14%，目标价473.63-526.25港元。9月4日，淘宝天猫发布公告称，计划新增微信支付能力，并于意见征集结束后，进行平台规则调整。

华创证券主要观点如下：

电商平台的支付手续费约在0.1%~0.3%。

就电商场景而言，钱包公司以交易流水抽成形式，向电商平台收取手续费形成收入，并会在电商平台的营业成本中形成“支付处理费用”。例如过去拼多多的支付手续费约为0.1%，美团约为0.3%。通过倒拆关联交易得出支付宝向淘天集团收取的手续费率约为0.2%。

有望每年为微信支付带来几十亿至一百多亿量级的收入，对应对FTB业务1%~4%左右的拉动。

该行依据FY25淘天集团GMV的机构一致预期8.3万亿做弹性测算。保守(0.1%)/中性(0.2%)/乐观(0.6%)情况下，该行预计每5%的渗透率有望每年为微信支付带来4.2/8.3/25.0亿元的收入。综合考虑渗透率(假设小于35%)，则有望每年带来几十亿至一百多亿量级的收入增量，对应FTB25年收入的机构一致预期4317亿元，大致对应1%~4%左右的拉动。此外，该行认为微信支付接入淘天集团的另一大重要作用，在于有望形成的电商交易支付数据、消费行为数据、商户数据的回流，弥补腾讯在这一领域的短板，促进视频号直播电商的发展。(机构一致预期均截止24年9月11日)

收入结构变化与零钱支付占比提升，FTB业务有望维持“低增速+毛利率缓慢提升”状态。

2Q23以来，该行观察到了FTB业务毛利率持续的提升，该行认为一方面来自于收入结构的变化，相对高毛利率的视频号商家技术服务费占比提升，相对低毛利率支付业务的增速在24年以来也有所放缓。另一方面，该行认为今年以来支付业务本身也有毛利率提升的趋势，驱动因素是零钱支付占比的提升。这一部分的流水不需要承担发卡行成本与网联清算费用，属于高毛利率的流水，占比提升预计就会带来整体毛利率的增长。展望未来，该行认为在有挑战性的宏观经济和消费环境中，支付业务收入的增速可能会维持在一个相对较低的水平上，但上述两点毛利率增长的驱动因素有望持续，进而使得FTB业务维持“低增速+毛利率缓慢提升”的状态。

风险提示：宏观经济波动风险;微信支付渗透率提升不及预期风险;零钱余额支付渗透率提升不及预期风险。