信达证券发布研究报告称，周大福(01929)发布FY2025Q1未经审核主要经营数据，截至2024.6.30的三个月集团零售值同比下滑20.0%。同店方面，中国大陆/中国港澳直营同店销售分别下滑26.4%/下滑30.8%。该行预计，周大福FY2025-FY2027收入分别为1055/1092/1118亿港元，同比-3%/+3%/+2%，归母净利润68.57/71.31/73.07亿港元，同增5%/4%/2%，EPS分别为0.69/0.71/0.73港元。

信达证券主要观点如下：

4月以来金价处历史高位且波动较大，消费者观望情绪重，中国大陆、中国港澳同店表现均较上个季度走弱。

分渠道来看，FY2025Q1中国大陆直营、中国大陆加盟、中国港澳同店销售分别同比下滑26.4%、下滑19.1%、下滑30.8%(其中中国香港/中国澳门同店分别-27.4%/-41.3%)，FY2024Q4(对应自然年2024Q1)则分别为下滑2.7%、增长8.3%、下滑4.5%。中国港澳同店表现在FY2025Q1走弱趋势较中国大陆更为明显，中国大陆分渠道来看加盟同店表现总体好于直营。

6月同店降幅较4-5月略有收窄，与社零数据趋势一致。

根据公司披露的2024年4-5月经营数据，集团零售值同比下滑20.2%，其中中国大陆/中国港澳及其他市场零售值分别同比下滑18.8%/下滑29.0%。同店方面，中国大陆/中国港澳直营同店销售分别下滑27.6%/下滑32.0%，其中同店销量分别下滑39.7%/37.3%，FY2025Q1(对应自然年24Q2)各项数据表现均略好于24年4-5月。根据国家统计局，2024年4月/5月/6月金银珠宝零售额分别同比-0.1%/-11.0%/-3.7%，该行预计5月降幅最大主要由于金价波动影响了五一假期珠宝销售旺季的表现，周大福集团的月度销售走势与社零数据趋势一致。

黄金、镶嵌类产品季度平均售价总体同比提升，该行认为主要来自金价上涨及高单价产品的销售韧性。

FY2025Q1黄金首饰在中国大陆、中国港澳的同店平均售价分别为6200港元、8900港元，FY2024Q1分别为5400港元、8400港元;FY2025Q1珠宝镶嵌类产品在中国大陆、中国港澳的同店平均售价分别为8600港元、16400港元，FY2024Q1分别为7800港元、16700港元。该行认为平均售价的提升主要来自：1)金价的同比上涨带动按克计价黄金产品、定价类黄金产品、K金镶嵌类产品的定价上涨;2)金价高位波动帮助公司进行了客群筛选，按克计价的传统黄金首饰主要消费人群价格敏感度高、这部分产品销售受金价影响最大，定价类黄金及镶嵌等产品的消费者更关注品牌知名度及产品设计感，对金价波动敏感度相对较低，而周大福的这类产品通常定位高于传统按克计价黄金、单价较高。

风险提示：开店不及预期，同店增长不及预期，金价剧烈波动，新产品推广不及预期，行业竞争加剧。