交银国际发布研究报告称，维持九毛九(09922)“买入”评级，虽然消费者紧缩钱包将继续对餐饮业估值构成压力，但仍是一家高增长公司，预计2024-26年每股收益复合年增长率为40%，在中国消费股中脱颖而出，目标价9.9港元。

交银国际主要观点如下：

2023年业绩符合预期

收入和净利润均超过了2021年峰值并创下历史新高。净利润同比反弹820%至4.53亿元人民币(符合盈利预告)，销售额同比增长49%至59.86亿元。受经营杠杆带动，毛利率/经营利润率/净利率分别同比增长0.3/5.1/6.3个百分点至64.2%/18.0%/7.6%。在激烈竞争和平均售价/促销压力下，坚挺的毛利率证明了管理层的管理与适应能力。

太二和怂火锅引领增长

按品牌划分，2023年，太二/怂火锅/九毛九/其他品牌的销售额分别同比增长44%/210%/4%/127%，占2023年销售额75%/13%/11%/1%。尽管占比不高，其他品牌在2023年下半年的销售额同比增长314%，主要由赖美丽烤鱼及首次贡献收入的赏鲜悦木(更天然的口味)所带动。九毛九2023年新开餐厅170家(下半年净开105家)，太二/怂/九毛九/赖美丽/赏鲜悦木的净开店数分别为128/35/1/5/1，达到指引目标。管理层提到，3-5家连锁餐厅将是其现有管理团队能够经营的最大限度。

加盟模式正在“试水” –风险相对较低，有望加速增长

太二将开始借助当地加盟商在新疆和西藏等遥远省份、澳大利亚和新西兰等海外市场以及机场等特殊渠道经营餐厅。虽然目前第一家加盟店还没开业，但其加盟模式已吸引起了广泛兴趣。山外面酸汤火锅是一个全新餐饮概念，主打让消费者“上瘾”的酸汤，将以“合作模式”经营，合作伙伴将向公司出资25万元，并预计能够于18-24个月内回本。九毛九除了收取5-7%的特许权使用费之外也会收取塬材料采购议价和培训费用。预计2024年的财务影响可以忽略不计。

2024年指引

由于基数较高，1-2月销售额同比出现负增长，但预计2024年同店销售将出现“小个位数增长”。这意味着2024年的增长将主要由新店驱动：九毛九计划在中国内地开设80-100家太二餐厅，在中国香港/中国台湾/海外开设15-20家(与去年同期相近)。怂火锅将新开35-40家餐厅(与去年同期持平)。加盟店数量则没有目标。