2月2日，穆迪确认波司登（03998.HK)“Baa3”发行人评级，并维持展望稳定。

穆迪助理副总裁/分析师Shawn Xiong表示：“波司登‘Baa3’的发行人评级反映了该公司出色的品牌实力、在中国长期运营的记录和在多个商业周期持续保持审慎的财务管理以及出色的流动性状况。”

“预计波司登在未来12-18个月内将保持低杠杆率和稳健净现金状况的稳健财务状况，并继续产生自由现金流。这些因素将有助于该公司应对羽绒服业务固有的季节性和中国经济增长放缓带来的运营挑战。”Shawn补充道。

评级理据

波司登的“Baa3”发行人评级反映了该公司：(1)在中国的强势品牌和长期运营记录;(2)财务审慎的历史，其在多个商业周期中的出色流动性即为例证;(3)强劲的财务指标。

该评级受以下因素制约：(1)波司登的规模适中;(2)产品多元化有限;(3羽绒服业务内在的季节性会带来需求波动性风险，因为公司产品具有季节性且属于非必需品。消费者信心或偏好的任何变化都可能对公司财务业绩造成重大影响，尤其是在12月和3月结束的第三财季或第四财季。

截至2023年9月30日的上半个财年，波司登的收入较截至2023年3月31日的上半财年增长20.9%，达到约人民币75亿元。这主要得益于品牌羽绒服业务28.1%的增长以及贴牌加工业务7.8%的增长。

波司登继续丰富羽绒服品类的供应，推出更轻、更时尚的羽绒夹克，可在天气不那么寒冷的情况下穿着。此外，波司登的贴牌加工和女装业务在上半财年可带来一定收入和现金流。

截至2023年9月的过去12个月，波司登的调整后EBITDA利润率小幅提高至22.6%，而2023财年为22.1%。这主要得益于公司有效的成本控制和规模经济的不断增长。穆迪预计该公司在未来12-18个月内将保持强劲的利润率。

因此，穆迪预计未来12-18个月公司以调整后债务/EBITDA比率衡量的杠杆率将从2023财年的0.9倍降至0.5倍-0.8倍左右。鉴于其股权转换价格低于当前股价，穆迪假定该公司将使用内部现金赎回2024年12月到期的2.75亿美元可转换债券。

波司登的流动性状况出色，这得益于其强劲的净现金状况和预期产生的正自由现金流。截至2023年9月30日，该公司的现金结余约为人民币28亿元，短期投资约为人民币30亿元，合计达人民币58亿元，而披露的债务约为人民币34亿元。穆迪预计，穆迪预计扣除资本支出和分红后，未来12-18个月该公司将产生正向自由现金流。

可引起评级上调或下调的因素

稳定的评级展望反映了穆迪的预期，即波司登将通过实现强劲的收入增长和较高的利润率来保持其稳固的市场地位。评级展望稳定也反映了穆迪对波司登的预期，即该公司将继续通过维持稳健的信用指标和净现金状况来保持审慎的财务政策。

如果波司登通过内生收入增长大幅扩大其规模，同时保持强劲的财务状况和良好的流动性，则中长期内其评级有可能上调。

相反，如果波司登的收入和盈利增速显著低于穆迪预期;实施过于激进的举债收购或资本管理;其调整后债务/EBITDA比率保持在2.0倍以上，或无法维持净现金头寸，则其评级有可能下调。

公司概况

波司登国际控股有限公司成立于1976年，是中国领先的羽绒服企业。该公司有四大业务板块，包括羽绒服、贴牌加工管理、女装和多元化服装。公司于2007年在香港联交所上市。