1月11日，穆迪确认中升控股（00881.HK)“Baa2”的发行人和高级无抵押评级，并维持稳定展望。

穆迪副总裁兼高级分析师Roy Zhang表示：“评级确认和稳定展望反映了中升控股凭借良好的品牌曝光率、灵活的商业模式和稳定的运营一直处于领先的市场地位。”

Zhang补充道：“穆迪预计中升控股将通过战略性地专注于利润率更高的维护和服务业务，继续保持低杠杆率、自由现金流和流动性良好的稳健的财务状况。”

评级理据

中升控股的“Baa2”发行人评级反映了该公司领先的市场地位、庞大的经销商网络、有利的品牌和市场曝光率、灵活的商业模式和高效的运营管理。该评级还考虑了该公司稳健的财务指标以及与其小股东怡和集团控股有限公司(Jardine Matheson Holdings Limited，简称“怡和控股”，A1稳定)建立的审慎的财务和战略合作伙伴关系。

这些优势被中升控股对短期融资的依赖以及对扩张的高资本需求所抵消，无论是内生扩张还是通过收购扩张，都符合行业规范。该公司强大的业务形象、良好的融资渠道和持续的自由现金流生成缓解了这些风险。

在截至2023年6月的一年中，中升控股的收入达到1760亿元人民币。穆迪预计，在汽车销量以及维护和服务增加的支持下，2024年其收入将增加到1960亿元人民币。

就销量而言，中国汽车市场已逐渐复苏，但随着供大于求，2023年的竞争有所加剧。汽车生产商的定价压力部分转化为汽车经销商的新车销售利润率压力。截至2023年6月的12个月，汽车销售占中升控股总营收的86%，但仅占毛利的17%，毛利率较2022年同期下降0.6%。

该公司稳定的盈利以及售后服务和维修等经常性业务带来的较高利润率，缓解了其新汽车销售部门的疲软。在截至2023年6月的12个月中，售后服务和维修业务占其总收入的14%，占毛利润的50%以上。来自这些经常性业务的毛利润，加上佣金收入，可以完全覆盖公司的销售、一般和行政成本以及利息支出。

中盛的售后服务和维修业务将有助于推动长期增长，并在未来12-18个月提高其综合利润率，尽管其占收入的比例低于20%。该公司将继续发展二手车业务，并通过在重点市场建立独立的服务中心来加强维护和服务业务。

中升控股可能会谨慎执行这一战略，并继续产生正向的自由现金流。穆迪估计，未来12至18个月，该公司将产生130亿至140亿元人民币的EBITDA，并将杠杆率维持在2.5倍以下，这与其评级水平相符。其稳健的现金状况和自由现金流使其能够在不同的市场条件下灵活地维持稳健的资本结构。

中升控股的流动性极好。其手头现金和经营现金流足以满足未来12-18个月的财务义务。然而，与汽车经销商行业的其他公司类似，中升控股面临着较高的营运资金要求，需要进行短期融资来为其提供资金。

该公司已经证明了其融资能力和平衡长期和短期融资安排的融资能力和目的。这一点在其建立的银行关系和多元化的融资渠道中显而易见，包括银行贷款、在岸和离岸银团贷款、股票、可转换债券和汽车制造商融资。

中升控股的发行人评级不受运营公司层面债权从属关系的影响。这是因为，尽管中升控股集团是一家控股公司，其大部分债权来自其运营子公司，但其债权人受益于集团高度多元化的业务，通过大量运营子公司产生现金流，从而降低了结构性从属风险。

可能导致评级上调或下调的因素

稳定的展望反映了穆迪的预期，即中升控股将继续发展其业务，同时以稳健的信贷缓冲审慎管理其财务状况。

如果中升控股在市场地位和多元化方面进一步提升其业务形象，同时随着增长改善其财务状况，穆迪可能会上调中升控股的评级。

可能表明升级的信用指标包括(1)杠杆率(以调整后的债务/EBITDA之比衡量)，持续低于1.5倍至2.0倍，(2)EBIT/利息之比持续高于7倍，以及(3)不断增加的流动性缓冲。

另一方面，如果发生以下情况，穆迪可能会下调其评级：(1)业务状况恶化;(2)流动性恶化;(3)财政政策变得更加积极;或(4)财务状况持续恶化，如其杠杆率持续超过3.0倍或其EBIT/利息之比持续低于6倍。

发行人概况

中升集团控股有限公司是中国领先的汽车经销商。其总部位于大连，截至2023年6月底，在25个省经营着416家门店。这家公司的控股股东为黄毅先生和李国强先生。战略投资者怡和控股有限公司截至2023年上半年持有该公司约21%的股份。中升控股于2010年3月在港交所上市。