乐居财经 严明会 1月4日，惠誉评级已确认中国食品企业集团光明食品(集团)有限公司(“光明食品集团”)的长期外币发行人违约评级为“A-”，展望稳定。惠誉同时确认光明食品集团境外子公司Bright Food International Limited(“光明食品国际”)的长期外币发行人违约评级为“BBB+”，展望稳定。

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，基于其对上海市政府支持光明食品集团的可能性授予该公司30分的评分，对光明食品集团进行评级。据此，惠誉采用自上而下的评级方法，基于惠誉对上海市政府信用状况的内部评估结果对光明食品集团进行评级。光明食品国际的评级比光明食品集团的发行人违约评级低一个子级，原因在于，惠誉根据其最新版《母子公司关联性评级标准》，评定光明食品集团向光明食品国际提供支持的意愿在运营层面为高，在战略层面为中等，在法律层面为低。

关键评级驱动因素

政府支持力度强，控制程度强：惠誉评定光明食品集团的政府以往支持力度为“强” ，原因在于上海市政府持续向该公司划转资产(包括粮油储备以及蔬菜和水产资产)、提供补助以及进行股权和土地注入。惠誉评定光明食品集团的法律地位及政府持股和控制程度为“强”。上海市国有资产监督管理委员会(上海市国资委)对光明食品集团间接持股99.57%，上海市财政局持股0.43%。上海市国资委对该公司董事会成员的任命、重大战略及投融资决策具有重大影响力。

违约影响为强：惠誉评定光明食品集团若违约将带来的社会影响为“强”，因该公司在保障上海市的食品供应、确保食品质量和稳定价格方面发挥着重要作用。光明食品集团负责上海市的全部食用油储备及85%的政策性粮食储备，并供应上海市大部分蔬菜、糖和肉。

光明食品集团若违约将严重影响上海市的食品供应且不利于该市的粮油储备。此外，惠誉评定光明食品集团若违约将带来的融资影响为“强”，原因在于，鉴于该公司庞大的资产和债务规模，其若违约将可能令上海市其他政府相关企业的资本市场融资渠道受阻。

业务状况多元：惠誉评定光明食品集团的独立信用状况为'bb-'，原因在于该公司业务状况强劲，在多个主食品类市场占据领先地位。光明食品集团的子公司光明乳业是中国第三大乳制品公司及最大的冷冻乳制品公司。光明食品集团也是上海市规模最大的糖、肉和蔬菜供应商。该公司多元化的业务组合和地域覆盖有助于抵消单一产品板块波动带来的影响。

然而，光明食品集团的独立信用状况受到其高杠杆率的制约——惠誉预计未来一两年内该公司的杠杆率将保持在9.0倍-9.5倍的水平。

光明食品集团的财务状况主要受到其房地产业务的拖累。惠誉预计，房地产业务对该公司 EBITDA的贡献率自2021年的25%降至2022年的18%后还将进一步下降，因惠誉预计该公司将专注于去杠杆及扩大其他核心业务板块——这些业务板块的业绩保持稳定。如剔除房地产业务，光明食品集团的财务状况显著强于合并口径，2022年净债务与EBITDA之比约为6.0倍。

母子公司关联性强：惠誉根据其最新版《母子公司评级关联性标准》，采用自上而下的评级方法，基于惠誉评定光明食品集团向光明食品国际提供支持的意愿在运营层面为“高”，在战略层面为“中等”，在法律层面为“低”的评估结果，对光明食品国际进行评级。光明食品国际是光明食品集团的全资子公司，通过提供境外优质产品来提升光明食品集团食品供给的多样性。

母公司在运营层面提供支持的意愿为“高”：光明食品国际是光明食品集团的境外融资平台，协助母公司管理与境外运营实体有关的流动性和融资活动。此外，光明食品国际还管理光明食品集团的大部分境外资产。光明食品国际从境外采购大豆、牛肉、羊肉、水产品及红酒来满足光明食品集团境内业务所需。

母公司在战略层面提供支持的意愿为“中等”：光明食品国际对光明食品集团的营收、EBITDA和毛利润的贡献度约为40%。2022年光明食品国际是光明食品集团所有头部子公司中最大的营收和毛利润贡献者。鉴于光明食品国际的大部分资产位于发达市场，惠誉预计其营收的可持续增速处于低个位数水平，因此光明食品国际不是推动光明食品集团业务增长的主要引擎。然而，这些海外资产提升了光明食品集团的地域多元化程度和整体竞争力。

评级推导摘要

上海市国资委全资拥有的化工企业上海华谊(集团)公司(华谊，BBB-/稳定)是与光明食品集团相似的政府相关企业。惠誉评定光明食品集团和华谊的政府控制程度及支持力度均为“强” ;评定光明食品集团若违约将带来的社会影响为 “强” ，而华谊的该指标评估结果为 “弱” 。

光明食品集团为上海市食用油储备和大部分粮食储备以及该市大部分农产品供应发挥着关键的政策性职能;而华谊所处的高度竞争的市场中存在大量同业制造商及其产品的替代品。惠誉评定光明食品集团若违约将带来的融资影响为“强” ，而华谊的该指标评估结果为 “中等” ，原因是光明食品集团的资产和债务规模及境内债券发行规模均大于华谊。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

光明食品集团：

- 2023年、2024年、2025年和2026年营收增速分别为0%、2%、3% 和 3%

- 经营性EBITDA利润率为6.4%-7.4%

- 2023至2026年间每年资本支出为60亿元人民币

- 近期无重大国际并购活动。

光明食品国际:

- 2023年、2024年、2025年和2026年营收增速分别为-2%、2%、1% 和 1%

- 经营性EBITDA利润率为6.6%-7.2%

- 2023至2026年间每年资本支出强度保持在15亿元人民币左右。

评级敏感性

光明食品集团

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调对上海市政府信用状况的内部评估结果

- 获得上海市政府支持的可能性增强

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 获得上海市政府支持的可能性减弱

光明食品国际:

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调光明食品集团的评级

- 有证据显示光明食品集团与光明食品国际之间的关联性有所增强

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调光明食品集团的评级

- 有证据显示光明食品集团与光明食品国际之间的关联性有所减弱

流动性及债务结构

流动性充足：截至2022年末光明食品集团的现金及等值现金总计为260亿元人民币，尚未使用的并表银行授信额度达到2,340亿元人民币。光明食品集团的流动性足以对2022年末的390亿元人民币短期债务进行偿还及再融资。该公司凭借其强劲的国企地位与国有银行、商业银行及外资银行建有长期合作关系，且经常在境内外市场发行短期融资券及公司债券。

截至2022年末，光明食品国际持有并表现金约100亿元人民币，即将到期的有息债务为140亿元人民币。截至2022年末，光明食品国际持有尚未使用的承诺性授信额度80亿元人民币，主要由国际银行及中资银行的境外分支机构提供。此外，光明食品国际在需要时能够通过光明食品集团的不受限制资金池计划获得资金。

发行人简介

光明食品集团是上海市国资委下属的国有独资企业。该集团主营食品供应，包括乳制品、糖、肉、谷物、油和蔬菜产品的种植、加工和制造，以及零售和分销(包括超市)。该公司亦从事房地产、物流和金融业务。

光明食品国际成立于2011年，是光明食品集团的全资子公司。光明食品国际经营红肉、乳制品和橄榄油的生产。该公司还经营葡萄酒贸易和包装食品分销。其在中国、新西兰、以色列、意大利、澳大利亚和香港均设有业务。