乐居财经 严明会 8月28日，惠誉已确认济南轨道交通集团有限公司(简称“济南轨道交通集团”)长期外币和本币发行人违约评级(IDRs)为“A-”，展望稳定。惠誉采用自上而下的评级方法并基于济南轨道交通集团强劲的流动性保障倍数，授予该公司‘F1’的短期发行人违约评级。

此外，惠誉还确认了济南轨道交通集团息票率6.75%，于2023年11月27 日到期的，2 亿美元未偿高级无抵押绿色债券的“A-”评级。鉴于该债券由全资子公司济南舜通国际有限公司(JINAN SHUNTONG INTERNATIONAL CO. LIMITED)发行，并由济南轨道交通集团提供无条件和不可撤销的担保，因此该债券评级与济南轨道交通集团的IDR一致。济南轨道交通集团提供的担保义务在任何时候都至少与其所有其他无担保义务处于同等受偿次序。惠誉认为，济南轨道交通集团是中国东部山东省省会济南市的一家政府相关企业(GRE)。该公司由济南市国有资产监督管理委员会(济南市国资委)全资拥有，其评级反映了惠誉对济南轨道交通集团在必要时将获得市政府特别支持的预期。

关键评级驱动因素

法律地位及政府持股和控制程度为“很强”：济南轨道交通集团由济南市政府全资拥有，直接监督公司的战略规划和财务。公司年度预算、投融资计划及并购等所有重要企业活动均须获得政府批准。除职工代表外，董事会由济南市国资委任命。此外，济南轨道交通集团的发展计划已纳入济南市政府五年交通基础设施建设规划，并获得了国家发展和改革委员会的批准。

政府以往支持力度为“很强”：2022年济南轨道交通集团获得资本金注入93亿元人民币。济南市政府还将其专项债发行收益转借给济南轨道交通集团，2022年总额达 109 亿元人民币。同年，政府将两家国有企业(SOE)——莱芜交通发展集团有限公司(Laiwu Transportation Development Group Co. Ltd.)和济南黄河路桥建设集团有限公司(Yellow River Road & Bridge Construction Group Co. Ltd.)转让予济南轨道交通集团。此外，政府对该公司的劳动力、能源、维护、折旧及融资成本等基础成本给予补偿。

违约带来的社会影响为“强”：济南市政府指定济南轨道交通集团为负责济南市轨道交通系统投资、建设和运营的主要实体。济南市人口从 2012 年的 700 万增至 2022 年的 940 万——这为公共交通服务创造了强劲需求，使得轨道交通系统成为支持济南市发展的关键一环。此外，鉴于济南轨道交通提供劳动密集型轨道交通系统维护服务，该公司若违约可能导致当地公共交通服务受到严重影响。

违约带来的融资影响为“很强”：济南轨道交通集团是济南轨道交通基础设施建设和投资的唯一出资机构。在过去几年中，该公司从政策性银行和国有银行获得了大量借款。该公司还是活跃债券发行人，在国内市场上发行了大量债券。若济南轨道交通集团出现违约，将对地区其他政府相关企业的融资成本和可用性产生负面影响。因此，政府有强烈的动机避免公司违约。

独立信用状况为“b”：鉴于该公司营收稳定性和运营风险“中等”，以及高于 80 倍的高净杠杆率，得出济南轨道交通集团“b”的独立信用状况(SCP)。同时该公司的SCP还考虑了在可比地区经营类似业务的同业。

营收稳定性“中等”：惠誉评定济南轨道交通的营收稳定性为“中等”，是因为济南轨道交通集团是济南轨道交通系统投资、建设和运营的主要实体，济南市经济发展迅速，人口净流入，济南市作为山东省省会的政治意义；济南市根据轨道交通二期规划稳步扩大线路长度，乘客数量快速增长。不过，由于轨道交通票价由政府制定，因此公司定价权有限，这也抵消了上述优势。

运营风险“中等”：地铁建设由声誉卓著的中央国有企业负责，其业绩记录良好，施工事故极少。施工和运营的成本驱动因素均明确。作为与政府关系密切的 企业，济南轨道交通集团对其供应商有很强的议价能力，可以将财务和施工风险转嫁给分包商。根据市政府的铁路建设计划，该公司的资本支出负担沉重。尽管如此，公司较长的规划期和债务期限缓解了高资本支出。

财务状况“较弱”：净杠杆率(惠誉调整后的EBITDA/净债务)将超过 80 倍，从而导致“较弱”的财务状况评定。高杠杆率是由于公司铁路建设任务的高资本支出需求。然而，在过去几年中，济南轨道交通集团的杠杆率一直在持续下降，惠誉预计这一趋势将持续下去。此外，该公司的债务到期日分布合理，并得到了银行的资金支持。济南轨道交通集团还拥有充足的流动性缓冲，可缓解任一短期经济冲击。

评级推导摘要

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》下的四个因素得出济南轨道交通集团评级，同时结合《公共服务类营收支持企业评级标准》得出公司“b”的独立信用状况。

流动性及债务结构

济南轨道交通集团的最晚债务期限延长至 2050 年以后，与轨道交通系统较长的回报周期相吻合。其债务总额中约 89% 为长期债务。截至 2022 年底，济南轨道交通集团的短期债务约为 11%，现金余额及未提取银行信贷额度充裕。短期内，该公司面临的再融资压力不大。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 济南轨道交通集团在济南市地铁建设和运营中发挥的作用趋弱，导致惠誉下调对该公司违约给市政府带来的社会影响或融资影响的评估结果。

- 济南市政府稀释对济南轨道交通集团的持股、减弱对该公司的控制及支持力度。

- 惠誉下调关于济南市政府向济南轨道交通集团提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的看法。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉认为济南市政府向济南轨道交通集团提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合法资源的能力有所增强。

发行人简介

济南轨道交通集团成立于 2013 年 12 月，是济南市轨道交通系统投资、建设、运营和维护的唯一政府相关企业。济南轨道交通集团还经营开发轨道交通沿线的一级土地、基础设施和保障性住房业务。