文/乐居财经  李礼

“我希望用自己的技术和经验，让中国人用上物美价廉、安全有效的进口药。”73岁的博士后张国华曾如此解释创业的缘由。

上个世纪80年代，张国华取得南京药学院药剂学硕士学位之后，选择留学深造，奋斗多年，张国华做到了美国最大的仿制药TEVA公司副总裁的职位。

为了心中的“执念”，张国华在2005年毅然决定回国创业，从头开始。自此，一家主打高端仿制药的药企南通联亚药业股份有限公司（以下简称“联亚药业”）诞生了。历经十多年发展，张国华开始“觊觎”资本市场。

继去年8月底上市的宣泰医药(688247.SH)之后，联亚药业拟冲刺科创板IPO上市，预计募资10.5亿元。近日，联亚药业回复了上交所首轮问询，问询中，联亚药业连遭上交所17连问，涉及科创板定位、控制权、客户集中、研发人员界定、股权支付等问题。

招股书显示，联亚药业是一家研发驱动型的高新技术企业，主要从事复杂药物制剂的研发、生产和销售，主打高端仿制药，产品包括不同类型的缓控释制剂以及以极低剂量药物制剂为代表的两大类高端仿制药，目前主要应用在高血压、冠心病、糖尿病、精神分裂症、女性避孕及健康等领域。

靠仿制药，联亚药业近些年的业绩逐年攀升，但其净利润却有些“拖后腿”，呈现增收不增利的趋势，并且其收入主要来源于美国市场，境外收入占比接近100%。

这样看来，张国华心中的“执念”似乎并没有实现。目前为止，国人还没有沾到一点光。

一、四位实控人均美国籍，张国华把儿子移出董事会

联亚药业由药剂学博士张国华创办，他是南京药学院（后更名为“中国药科大学”）药剂学硕士、美国费城药学院药剂学博士，曾在制药巨头罗氏公司任研发部研究员，在杜拉美德制药担任副总裁，负责研发部。

2004年，联亚药业的前身联亚开曼开始搭建境外架构，为实现A股上市目的，公司于2021年8月决定拆除境外持股架构，为进一步提高公司主营业务的资产及业务的完整性，实施了一系列同一控制下的资产重组。

2021年8月18日，联亚开曼与联亚有限签署《股权转让协议》，将其持有的联科药业100%股权按联科药业评估值（7,009.62万元）折算成1,079.8151万美元价格转让给联亚有限。同一时间，联亚有限按照联亚美国评估值89.00万美元的价格受让联亚开曼持有的联亚美国100%股权。

递表前，股权结构方面，联亚药业的实际控制人为张国华、PINNAMARAJUPRASADRAJU、张书强及张书毅，其中张国华与张书强、张书毅为父子关系，四人合计持有联亚开曼79.7046%的股权，并占有联亚开曼董事会的全部席位是联亚开曼的实际控制人。

张国华担任普通合伙人的公司员工持股平台南通联博、南通联嘉、南通联吉、南通联曦、南通联萌分别持有公司2.4677%、1.2729%、1.1954%、1.1210%、0.8203%的股份。因此，上述四人通过控制联亚开曼及五家境内员工持股平台，合计间接控制公司29.4999%的股权，并已于2020年5月26日签署一致行动协议。

由于公司以控股股东联亚开曼作为公司A类股的持股主体，投票权倍数选择为2:1，联亚开曼拥有公司36.8980%的表决权。上述四位共同实际控制人通过特别表决权的设置以及所控制五家境内员工持股平台，实际控制公司股份表决权为42.5065%。

张国华出生于1949年，今年已74岁高龄，担任公司董事长一职。其子张书强出生于1978年，现任公司董事、董事会秘书、财务负责人。而张书强的兄长张书毅，却在两年前被移出了董事会。

原本，张书强、张书毅兄弟二人均为公司董事。变故发生在2021 年 1 月，联亚有限当时的唯一股东联亚开曼的外部投资人股东发生调整，由联亚开曼的新外部投资人股东委派董事并调整董事会构成，各方协商一致减少 1 名外部投资人股东委派董事数量，为保证董事会人数为奇数，故同时减少一名公司内部董事。

张书毅就是在此时离开了董事会。兄弟俩谁去谁留，张国华做出了一个艰难的抉择。

2022 年 6 月，张书毅辞去了监事会主席一职，目前仅在公司担任公司化学工程部高级总监。

二、控制权稳定性遭质疑，建发集团潜藏背后

在联亚药业的众多股东里，四位控制人的“地位”似乎并不太稳。

2020年5月之前，四个实控人并未直接持有联亚药业的股份，公司没有实际控制人。自2020年5月起，上述四人才变更为实际控制人，且至今为止2年时间。

值得关注的是，联亚药业的第二大股东君联晟源和第九大股东君联嘉运存在一致行动关系，并且，第三大股东厦门建发和第七大股东服贸基金也与上述两个股东存在着千丝万缕的联系。

联亚药业第二大股东君联晟源持有公司20.6134%的股份，第九大股东君联嘉运持有公司2.5769%的股份，两个股东合计持股23.1903%。

君联晟源和君联嘉运的执行事务合伙人均为拉萨君祺企业管理有限公司，其基金管理人均为君联资本管理股份有限公司，实际控制人均为朱立南、陈浩、王能光，因此，二者受同一实际控制人控制，具有一致行动关系。第二大股东与第九大股东合计持股比例与四个实控人29.4999%的股权比例仅相差6.3096%。

另外，第三大股东厦门建发（全称“厦门建发新兴产业股权投资捌号合伙企业（有限合伙）”）持有公司12.9958%的股权，第七大股东服贸基金持股公司5.4311%的股权，这两个股东与君联晟源、君联嘉运存在关联关系。

其中，服贸基金分别持有君联晟源5.7143%的份额、持有君联嘉运17.6678%的份额。

厦门建发的基金管理人厦门建发新兴产业股权投资有限责任公司（“建发有限”）直接持有君联晟源3.5714%的股权，而建发有限旗下的厦门建发新兴产业股权投资拾号合伙企业（有限合伙）（“建发拾号”，由建发有限持股99.7567%)持有君联嘉运8.8339%的股权。值得注意的是，建发有限是厦门建发集团子公司，后者由厦门国资委全资持有。

乐居财经《预审IPO》发现，联亚药业曾向股东厦门建发提供高额借款。2021年12月，借款金额为2.19亿元，这笔借款在2022年1月归还，期间，厦门建发向联亚药业支付了合计77.94万元利息，利率约3.85%。

联亚药业解释称，向厦门建发借款的原因是启动拆除境外架构工作，因此向相关股东提供借款用于所涉股权转让款项周转。

综上所述，联亚药业的第三大股东、第七大股东与受同一实控人控制的第二第九大股东存在着千丝万缕的联系。这四个股东合计持股达41.6172%，远超四个实制人的持股总合。

三、连续两年增收不增利，业绩依赖海外市场

成立初期，联亚药业主要仿制口服避孕药，2012年，其仿制的口服避孕药Philith成功进入美国处方药品市场。自2016年起，公司仿制药开始涉足高血压领域。

据招股书，2019-2022年前3月（以下简称“报告期”），联亚药业实现营收分别为4.56亿元、5.65亿元、6.46亿元和1.61亿元；归母净利润分别为1.21亿元、1.16亿元、8960.94万元和2051.94万元。可以看出，联亚药业营收逐年攀升，2020年和2021年呈现增收不增利的情况。

其中，降压药是联亚药业的主要收入来源，报告期，公司琥珀酸美托洛尔缓释片的销售收入分别为1.99亿元、2.45亿元、2.62亿元和8622万元，占总销售收入的比例分别为46.14%、44.58%、41.85%和53.89%。

硝苯地平缓释片销售收入分别为9290.82万元、1.08亿元、1.26亿元和2702.97万元，占比维持在20%上下，2022年首季度最低占比仅为16.89%。

此外，口服避孕药产品报告期各期的销售收入分别为8696.95万元、1.15亿元、1.34亿元和2291.5万元，占比分别为20.17%、20.94%、21.4%和14.32%，呈现逐年上升趋势。

公司的业绩主要靠海外市场支撑。2019-2022年前3月，公司境外销售金额分别为4.56亿元、5.65亿元、6.44亿元和1.61亿元，占主营业务收入的比例分别为100.00%、99.99%、99.68%和100.00%，境外收入主要来源于美国市场，是公司营业收入的主要来源。

联亚药业称，公司在美国的销售业务可能面临政策法规不利变动、地缘冲突事件以及中美贸易摩擦风险，导致外销收入下降，进而对公司经营业绩产生不利影响。

四、研发费用率低于同行，与第一大客户合作研发遭问询

既然选择科创板上市，科创属性是否经得起检验？在问询函中的首个问题便对联亚药业的科创属性提出质疑。

其中，监管层要求公司说明在研产品中认定为潜在首仿药物的产品个数及产品名称，认定为潜在首仿的主要依据；说明至今未有仿制药获批的原因，公司在研产品的主要优势。

事实上，联亚药业的研发投入并不高，研发费用率远低于同行。2019-2022年一季度，联亚药业研发费用分别为4873.21万元、6725.51万元、8250.17万元和1.03亿元，逐年增长，但公司的研发费用率均低于同期行业可比公司均值。可比公司均值分别为20.77%、17.03%、21.21%、18.82%，联亚药业的研发费用率为10.70%、11.90%、12.76%、15.82%。

截至2022年一季度末，联亚药业研发人员共140人，占员工总人数的比例为23.29%。公司未在问询回复函中披露研发人员的学历情况。

薪酬方面，2020年和2021年，联亚药业研发人员的平均薪酬为13.2万元、15.36万元，远低于行业可比公司，行业可比公司研发人员的平均薪酬分别为20.73万元、24.12万元。

在问询回复函中，联亚药业披露，公司将产品研发部、分析研发部、化学工程部和药品注册部等4个部门的人员全部认定为研发人员，不另设CRO服务部门，报告期内存在少量CRO业务由公司研发部门的部分人员处理。

值得一提的是，联亚药业还与公司第一大客户Ingenus合作研发。Ingenus是一家集研发、生产及销售于一体的综合型药企，主要从事仿制药的开发、制造和商业化，且经营产品同样覆盖高血压、冠心病、糖尿病、女性避孕及健康等领域。

联亚药业与Ingenus于2013年开始合作，公司主要通过将产品于美国市场独家经销的权利授予Ingenus的方式与其开展经销合作。相比其他客户，Ingenus经销联亚药业全系列产品，且享有琥珀酸美托洛尔缓释片、硝苯地平缓释片等公司主要产品于美国市场的独家经销权。

2019年-2022年一季度，联亚药业来自前五大客户的销售收入分别为44850.54万元、55922.67万元、64058.71万元、16085.09万元；同期对Ingenus的销售收入分别为35594.85万元、44287.66万元、49827.7万元、13816.82万元，分别占当期营业收入的比例分别为78.14%、78.34%、77.09%和85.9%。

2021年6月，联亚药业与Ingenus签署《产品开发与商业化协议》，双方约定共同合作研发多个缓控释制剂产品，研发完成后产品由联亚药业生产，Ingenus负责商业化推广，收益分成按照双方各50%的比例分配。2022年10月，双方又新增“女性健康用激素片”合作研发项目。

而招股书显示，缓控释制剂产品是联亚药业的主要营收来源，报告期各期贡献了70%以上的营收。这意味着，联亚药业不仅产品销售靠Ingenus，产品研发也需要与Ingenus合作。

在问询中，上交所对此提出质疑，要求联亚药业说明与Ingenus合作的商业背景及合理性。

联亚药业问询回复中称，公司核心产品均依托自身核心技术的研发成果，Ingenus与公司合作研发也是为了借助公司的核心技术，同行业公司同样存在客户向发行人采购研发服务的情况。