文/乐居财经 程孟瑶

住2000万的别墅，配2200万的红木家具，75万元打造园艺，与妻子离婚徐天松给出千万“分手费”……天松医疗4份合计超700页的回复曝光了实控人徐天松父子三人的奢豪生活。

半年时间里，天松医疗被证监会三轮问询后，又遭暂缓审议再被追问，问询主要围绕天松医疗业务的成长性；主要产品的竞争性；募资的必要性；经销模式的真实性；实控人资金流水核查的充分性以及毛利率高于同行的合理性等诸多问题。

天松医疗于2014年1月24日挂牌新三板，2019年曾计划在创业板上市并于同年7月进入上市辅导期，但2020年8月基于公司战略发展的需要，其终止了上市辅导。

不过，天松医疗并未放弃上市，2022年6月天松医疗向北交所递交了招股书。今年1月30日终于上会，成为节后首周唯一上会企业，而1.61亿元的募资金额几乎是其近一年半的营业收入。

此次募资用途，天松医疗表示将有0.89亿元用于扩产、0.51亿元用于研发，剩余0.21用于营销建设。

但招股书和回复函显示，天松医疗主要产品毛利率高于可比公司，3年以上存货占比也高于可比公司，近3年累计分红1.53亿元，近3年负债率维持在15%左右……一边大额分红，一边谋求上市，天松医疗的上市动机迷雾重重。

净利含金量不足

本次北交所IPO，天松医疗拟募资1.61亿元，发行底价为15元/股，按2021年基本每股收益0.89元估算，发行底价对应市盈率约为17倍。15元/股的发行底价也被证监会要求说明具体的稳价措施。

天松医疗表示发行前扣非后每股收益为0.78元/股，15.00元/股的发行底价对应的发行前的市盈率为19.23倍；此外，与同行业可比北交所上市公司21.07-244.08倍的市盈率相比，其发行底价的设计较为谨慎。

而选择以扣非净利润来计算每股收益，或许是因为非经常性损益在报告期内帮天松医疗补贴了不少净利。

2019-2022年6月，天松医疗非经常性损益净额分别为273.77万元、3454.98万元、517.95万元、84.26万元。同期其净利润分别为4146.58万元、6419.30万元、4189.79万元、2145.55万元；2020年其非经常性损益金额占净利润比高达53.90%。

据悉，天松医疗的非经常性损益主要来源于拆迁补偿收益以及政府补助，2019年及2021年主要来源于政府补助，天松医疗坦言，如果公司获得的政府补助大幅减少，将对公司经营业绩带来不利影响。

此外，乐居财经《穿透IPO》还注意到，在2019年、2020年以及2022年上半年三个财务报告期，天松医疗的归母净利润略高于公司净利润，这或许与非全资控股子公司业绩表现较差有关。

招股书显示，并表范围内天松医疗拥有美国天松和美国费格两家子公司，前者为天松医疗在境外设立，全资持股；后者为2008年收购而来，持有55.00%股权。2022年上半年这两家公司净利润分别为-0.91万美元和-17.81万美元。

半数营收用于分红

天松医疗专业从事内窥镜及内窥镜微创医疗器械的研发、生产、销售和服务，2019年-2022年6月，其营业收入分别约1.15亿元、9568.92万元、1.05亿元、5239.73万元，其中主营业务收入占营业收入比例分别为99.94%、99.86%、99.79%、99.82%。同期归母净利润分别为4149.62万元、6458.10万元、4081.96万元、2198.00万元。

2019年-2021年，天松医疗营业收入总体呈现下滑的趋势，归母净利润的变动与营业收入不一致。2020年营业收入同比下降16.84%，归母净利润同比增长55.63%；2021年营业收入同比增长9.81%，归母净利润同比下滑36.79%。

营收增长放缓，利润表现起伏，却不影响天松医疗进行高额分红。2019年以来，天松医疗实施5次权益分派，累计分红1.53亿元，2019年-2021年，其营业收入之和约3.16万元，净利润之和为1.48亿元。

营业收入是企业补偿生产经营耗费的资金来源，营业收入的实现关系到企业再生产活动的正常进行，高额分红分走近半营业收入，其未来业务成长性也被关注。

此外，此次募资用途，天松医疗表示将有0.89亿元用于扩产、0.51亿元用于研发，剩余0.21用于营销建设。但实际上天松医疗3年以上库龄存货占比25%左右，而同行可比公司澳华内镜占比不足5%，其存货周转率低于同行业可比公司，是否真的需要扩产还要打一个问号。

以其内窥镜产品为例，据招股书显示，报告期各期天松医疗内窥镜的产能分别为9500支、9600支、9600支、4800支。但是2012年，其年产15000套多品种医用内窥镜高技术产业化建设项目就已完成验收，天松医疗本次募集资金投资项目中的产能升级改造项目将新增9600台内窥镜。

而在研发费用方面，天松医疗不仅研发费用和研发费用率均逐年下滑，研发费用率更是远远低于三家可比公司在同时期的研发费用平均数17.71%。2019年-2022年上半年，其研发费用率分别为6.74%、6.51%、5.76%、5.15%。

而在研发人员配备方面，天松医疗同样低于同行业可比上市公司平均水平。截至2022年6月30日，其26名研发人员中，仅7人的学历在本科及以上，占比26.92%。

同行澳华内镜共拥有研发人员163名，本科及以上占比79.76%；海泰新光拥有研发人员106名，本科及以上占比91.51%。

天松医疗坦言与可比公司在资金实力和研发投入能力存在差距。并且解释称其主要产品相较于其他医疗器械，更新迭代速度较慢，导致设计、开发活动的频次也较少；另一方面，天松医疗目前正在加紧向高端市场布局，前期已经进行研发并形成核心技术，只是产品目前大多处于试生产阶段。

7300万元分红投入房产

高额分红的背后，是徐天松与徐斌顶、徐斌峰父子三人奢侈的生活，乐居财经《穿透IPO》通过徐天松个人流水明细粗略统计，2019年-2021年徐天松花在购买房产、装修上的支出超过7300万元。

天松医疗是家族企业，递表前，徐天松父子三人为天松医疗的实际控制人，合计持有天松医疗89.71%的股份，其中徐天松担任公司的董事长，徐斌顶担任总经理，徐斌峰担任董事、副总经理、核心技术人员。若按实控人一家的持股比例，徐氏家族落袋近1.37亿元。

回复问询函中的资金流水显示，实控人获得的一些分红资金主要被用于儿子结婚、自己离婚、购置豪宅、装修、理财等用途。 

根据徐天松流水明细，给两个儿子购置房产的支出合计1360万元；在海南购置别墅花费1775.39万元，别墅的改扩建费362.5万元，以及装修、家具费用3700多万元，其中“向旭东红木购置红木家具”前后花费达2275.47万元；与前妻离婚给了前妻950万元。

此外，审核文件显示，天松医疗还存在大额资金流入、流出情况。例如，2020年，徐天松还向成都天松实际控制人、其弟弟徐天玉借款1800万，目前已归还。成都天松为天松医疗报告期内主要客户。

2019年，徐天松向其外甥、天松医疗员工申屠康梁拆借1010万元，一年后归还，借款用途为消费、投资、购买房产等；申屠康梁曾担任经销商客户桐庐亿阳医疗器械有限公司执行董事兼总经理，并于2021年7月卸任，报告期内徐天松与申屠康梁资金往来金额为1595万元。

前员工现身经销商行列

在天松医疗客户中，由离职员工出资设立或者由离职员工担任董事、监事、高级管理人员的经销商有11家，离职员工任职的经销商9家，由徐天松亲属任职的经销商2家。2019年-2021年，上述经销商合计销售占比分别为25.23%、26.41%、27.26%。

天松医疗的销售模式分为经销、直销、维修以及贸易四种模式，其中经销模式为主要销售模式，并且贡献着主营业务中超80%的营业收入，不过其销模式的真实性被证监会两度问询。

2019年-2021年，天松医疗销售费用率分别为4.38%、2.44%、2.90%，同期可比公司平均水平分别为18.10%、17.01%、16.58%，销售费用率显著低于可比公司平均水平。

天松医疗表示主要为销售人员较为精简，整体规模基本保持在18人左右，而且公司主要通过各种展览进行业务推广。