文/乐居财经程孟瑶

军工类板块进入资本市场的数量在增多。据Choice数据统计显示，今年以来截至2022年8月15日，军工板块共有12家新上市企业。

近期，上海军陶科技股份有限公司（简称“军陶科技”）冲刺深交所创业板IPO审核状态变更为“已问询”。招股书显示，军陶科技几乎所有业务都是围绕军工展开，同时其客户中，军工集团占据了相当大的比例。

军陶科技选择登陆的资本市场，上市标准为“最近两年净利润均为正，且累计净利润不低于5000 万元”，其财务数据显示，这一指标在2021年刚刚达标。

本次IPO，军陶科技拟募资5.2亿元，其中2.92亿元将用于高功率密度、高效率、高可靠电源模块产业化基地项目；7776.64万元将用于研发中心建设项目；1.5亿元将用于补充流动资金。

22个股东分食股权            

军陶科技的股东相当分散，一共有22个，除了7家私募基金之外，内外部合伙人持股平台多达11家，实控人直接持股比例仅2.33%。

说起股权分散，还要从军陶科技从母公司剥离改制说起。

公开资料显示，早在2016年2月，军陶有限，即军陶科技的前身，当时是镇江达普（834640.OC）的全资子公司，而且镇江达普已经在新三板挂牌。2018年1月和8月，镇江达普分2次转让了军陶有限100%股权。

随着镇江达普从新三板摘牌，军陶有限迅速剥离母公司，并且开启了股份制改革，为独立冲击资本市场埋下了种子。2020年12月整体变更为股份有限公司且更名军陶科技。

改革之初，军陶科技有9名控股股东，包括4名自然人以及5家员工持股平台。大股东上海华雨持股比例42.5%；二股东上海达余持股比例21.70%；实控人厉干年持股比例5.53%。厉干年1980年12月出生，曾为上海凌创的实控人，在镇江普达担任董事、副总经理。

在后来的发展中，由于经营资金周转较为紧张等因素的影响，军陶科技通过签订对赌协议等方式引进了一些外部股东。递交招股书时，军陶科技共有22名股东，包括合肥中电基金、临松创投、临松股权基金、新余席儒、福建颂德、南通电科、云泽投资7家私募投资基金，合计持股比例23.41%。

上海华雨持股比例下降至25.22%，但依旧为最大股东；二股东变更为福州九和里，持股比例12.36%；此外，持股比例超过5%的股东还包括上海达余、合肥中电基金以及陈苏。

据悉，上海华雨由厉干年持股70%，此外厉干年还是上海谆陶、上海谆恒、西安硕能以及上海谆轶5家员工持股平台的实际控制人和最终受益人，通过直接持股2.33%以及间接持股20.6%，厉干年在军陶科技的受益股份达22.93%。

业绩依赖前五大客户

在股权关系上，军陶科技已经完全从镇江普达剥离，与上海凌创也不再是关联公司，但在业务上双方依旧有往来。与前股东“藕断丝连”的同时，军陶科技与现股东之间也大玩关联交易。

招股书显示，2019年—2022年上半年，军陶科技均有向镇江达普及其下属企业江苏兆能、上海达茂以及其自身关联公司有采购商品，特别是在2019年，其采购关联商品的金额占到了营业成本的85.89%。

从收入端来看，2019年-2021年，军陶科技营业收入分别为6618.74万元、9226.36万元、1.72亿元，复合增长率高达61.25%，增速明显但整体规模不大，而且其业绩严重依赖关联公司和前5大客户。

2019年-2022年上半年，军陶科技向中电科集团下属企业及科研院销售商品分别获得营业收入1900.01万元、2198.05万元、4551.96万元、1987.25万元，贡献占比分别为28.71%、23.82%、26.45%，20.76%，占比均相对较高。报告期内，中电科集团一直是军陶科技的最大客户。

2019年-2022年上半年，军陶科技前五大客户销售额占营业收入的比例分别为68.33%、61.16%和69.07%、71.00%，客户集中度较高。

军陶科技是一家致力于高功率密度、高效率、高可靠性军用电源产品研发、生产和销售的高新技术企业，作为国防军工领域的专业配套电源商，军陶科技的客户主要为军工集团，是一家典型的军工企业。报告期内，军工集团客户带来的业绩占比分别为72.02%、67.86%、73.40%以及77.81%。

应收账款激增至1亿

军陶科技主要从事电源模块及电源系统等产品的研发、生产与销售，报告期内主营业务收入占营业收入的比例分别为 99.96%、99.69%、99.95%和99.98%，其中电源模块和电源系统的销售占比最高，两者贡献占比合计常年超99%。

产品的相对单一，也造成了军陶科技的产品生产成本受原材料的价格波动影响较大。2019年—2022年上半年军陶科技直接材料成本占主营业务成本的比例分别为76.56%、69.52%、57.06%、51.85%，主营业务毛利率分别为68.62%、69.35%、78.18%、79.81%，与公司综合毛利率基本一致，呈上升趋势，且处于同行业中较高水平。

但受公司整体规模限制，其同期实现归母净利润985.04万元、1590.53万元、5995.27万元和3126.97万元。

报告期各期末其原材料余额呈大幅增长趋势，存货周转率逐年下降，2019年-2021年，军陶科技存货账面余额分别为1884.57万元、3789.58万元、4774.13万元，占营业成本的比例分别为90.74%、133.40%、127.05%，截止2022年上半年，军陶科技的存货余额进一步增长至4970.79万元，占营业成本的比例高达257.25%。而反观存货周转率，2019年—2021年分别为1.36次/年、1次/年和0.88 次/年，远低于行业平均值。

此外，军陶科技还面临着应收款项余额较高导致的坏账风险。因为客户主要为各大央企军工集团下属企业及科研院所，军工客户结算周期普遍较长，且收款方式部分采用票据结算，近3年，其应收票据及应收款项账面余额占当期营业收入的比例长期维持在80%左右，报告期内，其应收账款周转率分别为3.12次/年、2.66 次/年、2.97次/年，高于行业平均水平。

报告期各期末，军陶科技应收账款的账面余额分别为2566.64 万元、4366.85万元、7215.29万元以及1.03亿元，占当期营业收入比例分别为38.78%、47.33%、41.92%和 107.6%，呈逐步增长态势。2022年6月末，其应收账款余额较2021年末增加3085.94万元。