乐居财经 李礼 5月23日，中泰证券发布招商蛇口2023年一季报点评。

交付节奏靠后叠加利润率下行拖累业绩

2023年一季度，招商蛇口实现收入150.1亿(YoY-20.2%)，净利润4.2亿(YoY-61.1%)，归属母公司净利润2.7亿((YoY-38.7%)，实现eps0.004(Yov-71.43%)受房地产业务结算规模下降影响，收入规模有所下降;同时，按照两年左右的销售到结算周期预计，当前项目主要结算2021年初销售的低毛利项目，盈利能力下滑进一步拖累收入及利润释放。

低利润项目结算拖累盈利，毛利率触底

盈利能力上，一季度招商蛇口加权平均净资产收益率0.03%(YoY-009pct)，毛利率12.7%(YoY-93pct)，净利润率2.8%((YoY-29pct)，归属母公司口径下净利润率1.8%(YoY-0.5pct)。

受前期低毛利项目集中交付结算影响，公司结算毛利率及净利率进一步触底，拖累利润规模下行。2021年后，公司拿地聚焦核心城市，同时土地市场竞争格局改善，历史低利润率项目交付完毕后，结算层面盈利能力有望企稳回升。

积极拿地推动供给，销售增长领跑行业

经营层面，一季度招商蛇口实现商品房销住金额7227亿(YY+526%)销售面积305.3万m(YoY+51.2%)，新增土地储备建筑面积74.4万m(YoY-4.9%)，以面积口径计算下的拿地强度为24.4%(YoY-144pct)。

在当前销售复苏的环境下，核心城市尤其是华东区域持续拿地带来的供应弹性明显，公司由推盘驱动的销售规模增长显著优于行业平均水平。2023年一季度，公司保持拿地策略，新增土储进一步聚焦于华南、华东等一二线核心城市，如深圳、南京、苏州、杭州等。

负债率维持平稳，资产负债表温和扩张

截至2023年一季度末，Wind口径下，公司剔除预收账款的资产负债率61.8%(YoY+1.0pct)、净负债率40.8%(YoY+32pct)、现金短债比为22(YoY+01)。财务结构稳健，在公司销售规模快速增长的同时，负债率稳定，资产负债表稳健扩张，得益于稳健的经营风格及良好的土地储备，在当前融资政策宽松的环境下，2023年1 -4月合计发行48.9亿超短融，发行票面利率介干216%-2.29%之间，多元化融资渠道进一步降低公司综合融资成本。

投资建议:凭借良好的土地储备及市场需求复苏的影响，招商蛇口销售规模复苏显著领跑行业。受短期竣工交付节奏影响，一季度虽收入业绩有所下滑，但2023年全年计划竣工1600万m，交付时间主要集中在下半年，进一步带动业绩企稳回升。

中泰证券预计公司2023至2025年，实现收入1960.4亿、20648亿及2138.0亿，同比增长7.1%、5.3%及3.5%;实现归母净利润81.7亿、101.2亿及129.0亿，同比增长91.7%、23.8%及27.4%。公司当前股价对应2023年业绩PE为12.7倍。鉴于行业出清后，公司在拿地投资端聚焦策略下体现出很好的抗风险及成长能力，维持“买入”评级。

风险提示:新房价格超预期下行、房地产调控政策收紧超预期、融资环境恶化超预期、引用数据滞后或不及时。