三只松鼠(300783)
事件
公司公告2024年年报。24年，公司实现总营收106.22亿元，同比+49.30%，归母净利4.08亿元，同比+85.51%，扣非归母净利3.19亿元，同比+214.33%。24Q4，公司实现总营收34.53亿元，同比+36.35%，归母净利0.67亿元，同比+32.63%，扣非归母净利0.53亿元，同比+229.16%。公司拟每股派发现金红利0.125元，完成后24年累计现金分红比例24.57%。
深化推进“高端性价比”，全渠道快速增长
1）抖音系引领电商渠道增长，分销渠道高增，国民零食店持续开店。24年，公司第三方电商平台收入为74.07亿元，占总营收的69.73%，其中抖音系/天猫系/京东系分别实现收入21.88/19.37/13.40亿元，同比+81.73%/+11.45%/+11.95%；分销业务实现收入26.41亿元，同比增长超80%；门店渠道收入4.04亿元，同比+12.85%，其中国民零食店实现收入3.46亿元，同比+276.09%。公司经销商和门店结构持续优化，24年末经销商数量1871家，较上年末净增加809家，国民零食店296家，较上年末增加147家。
2）“高端性价比”战略牵引下构建全品类矩阵。公司坚果品类优势稳固，成功打造超20款亿级大单品，24年加速零食上新，为全渠道适配并经营全品类零食，24年累计上线超1000款SKU，打造多款爆品。
3）进一步孵化子品牌。24年公司三只松鼠/小鹿蓝蓝品牌分别实现收入98.25/7.94亿元，同比分别+50.57%/+35.03%。24年，小鹿蓝蓝品牌上新超百款，公司在小鹿蓝蓝基础上，进一步孵化超大腕（方便速食）、蜻蜓教练（健康轻食）、东方颜究生（中式滋补）等多个子品牌，拓宽品类覆盖。4）筹划发行H股。公司计划发行H股股票并在联交所主板上市，目前提案已通过董事会审议。
供应链优化提升毛利率，品销合一优化管理效率
1）毛利率提升和管理费用率优化带动24年盈利能力提升。24年，公司归母净利率/毛利率分别为3.84%/24.25%，同比+0.75/+0.92pct，毛利率优化主要得益于供应链效率提升；期间费用率合计-1.03pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为17.58%/2.08%/0.27%/0.06%，同比+0.19/-1.12/-0.08/-0.02pct，管理费用率优化主要由于实施“品销合一”后管理效率提升；其他收益占总收入比重为0.52%，同比-1.11pct，主要由于政府补助同比下降。2）Q4毛利率提升、净利率稳定。24Q4，公司归母净利率/毛利率分别为1.93%/21.77%，同比-0.05/+1.00pct；销售/管理费用率为16.61%/2.02%，同比+0.30/-0.53pct，其他收益占总收入比重0.25%，同比-1.24pct。
投资建议
我们预计公司25/26/27年归母净利分别为5.36/7.04/9.06亿元，增速31.45%/31.26%/28.85%，对应3月31日PE20/16/12倍（市值109亿元），维持“增持”评级。
风险提示
食品安全风险、线上竞争加剧风险、线下渠道拓展不及预期风险。
