梦百合(603313)
投资要点
事件：24H1收入端继续修复。公司24H1实现营业收入39.47亿元，同比+9.61%；实现归母净利润0.53亿元，同比-46.12%；扣非后归母净利润0.56亿元，同比-40.52%；分季度看，Q1/Q2分别实现营业收入18.19/21.28亿元，同比分别+7.08%/+11.88%；实现归母净利润0.2/0.33亿元，同比+18.18%/-59.47%；扣非后归母净利润0.19/0.37亿元，同比+262.74%/-58.36%。Q2利润端主要受信用减值损失拖累，24H1信用减值损失4918.6万元，23H1为1227.6万元。
内销及境外线上增长靓丽，代工进入修复阶段。
1）内销：线上表现靓丽，线下有所承压。24H1内销实现营业收入6.74亿元，同比+18.83%；其中梦百合自主品牌收入5.29亿元，同比+18.8%。内销自主品牌分渠道看，直营、经销、线上、酒店、新业务分别实现营业收入0.94、1.64、1.55、1.12、0.04亿元，同比分别+87.53%、-2.12%、+30.06%、+8.94%、-25.44%。门店数量方面，截至24H1末梦百合直营、经销门店数分别为171、849家，较23年末分别+4、-79家。24H1行业承压下，公司线上渠道仍然取得靓丽表现，线下经销渠道有所承压。
2）外销：线上自有品牌延续高速增长，欧洲市场表现靓丽。24H1外销实现营业收入31.6亿元，同比+7.96%，其中欧洲收入9.02亿元，同比+26.73%；北美收入20.29亿元（其中MOR收入8.52亿元，同比-7.7%），同比-1.7%，剔除MOR后同比+3.2%。外销分模式看，直营模式收入9.66亿元，同比-4.14%，主要为美国MOR及西班牙Mattress产生的收入。大宗模式收入约16亿元，同比约+1%。境外电商延续快速增长，实现收入5.89亿元，同比+80.41%。
毛利率及费用率受销售结构影响。盈利能力方面，24H1毛利率同比+2.08pp至38.13%；其中内销/外销毛利率分别为42.76%/37.46%，同比分别+1.09pp/+3.07pp。期间费用率同比+1.95pp至34.04%；其中，销售费用率+2.46pp至23.35%；管理费用率同比-0.83pp至7.95%；研发费用率同比+0.13pp至1.43%；财务费用率同比+0.31pp至2.73%；销售净利率同比-1.47pp至1.43%。毛利率及期间费用率提升主要由于：①内销中直营渠道收入占比提升；②境外线上销售占比提升，具体分渠道看，境外直营及大宗业务毛利率同比提升，境内直营、境内经销、境内线上、境外线上毛利率有所下滑。
美国反倾销终裁落地，看好美国订单及盈利能力进一步修复。美国反倾销终裁结果落地，公司西班牙生产基地（恒康西班牙和COMOTEX）从西班牙向美国出口的涉案产品按照4.61%的税率征收反倾销税。西班牙终裁税率低于初裁时10.74%，公司在该等税率下可继续从西班牙向美国出口床垫产品。公司作为最早在美国进行产能布局的中国床垫企业之一，后续美国订单有望取得较快修复。
投资建议：考虑资产减值损失下调盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润为2.15、3.68、5.19亿元（前值为4.17、6.47、8.02亿元），对应PE为15、9、6X，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险
