古井贡酒(000596)
事件1：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入202.54亿元，同比增长21.18%，实现归母净利润45.89亿元，同比增长46.01%。
事件2：公司发布2024年一季报，1Q24实现营业收入82.86亿元，同增25.85%，实现归母净利润20.66亿元，同增31.61%。
收入跨越200亿，开门红增长质量较高。公司4Q23实现营业总收入43.01亿元，同比+8.92%；实现归母净利润7.77亿元，同比+49.20%，圆满完成收入跨越200亿的目标。综合考虑4Q23和1Q24的回款来看，1Q24末合同负债环比23年末环比提升32.16亿元，4Q23和1Q24连续两个季度累计营业收入+△合同负债同增20.62%，反映增长质量较高。
产品结构持续提升，利润进入释放期。23年毛利率同比提升1.9pct至79.07%，而归母净利率同比提升3.85pct至22.66%，主要受益于产品结构升级和费用效率提升。首先看毛利率，23年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他的收入分别同增27.34%/7.56%/0.87%，年份原浆系列多大单品放量拉动结构升级。费用率方面受益于规模效应，23年销售费用率为26.84%，同比降低1.09pct，23年管理费用率为7.10%，同比降低0.22pct。1Q24毛利率继续同升0.68pct至80.35%，归母净利率同升1.09pct至24.93%，观察到销售费用率和管理费用率分别同比下降1.66pct/0.69pct，预计主要受益于规模效应。预计2024年全年有望受益于毛利率提升和费用率优化双重动力，利润持续释放。
全国化潜力尚足，期待省外重点市场逐步成熟。公司23年经销商增加了242家至4641家，华北、华南、华中均有增长，反映公司依然具有一定招商势能。从收入上看，2023年公司华北/华中/华南地区分别实现营收18.43/171.07/12.83亿元，分别同比增长39.01%/19.17%/26.89%。2024年在扫码红包返利的消费者培育下，江浙沪皖有望延续势能，河南、山东、河北等市场也在逐步成熟，一方面有助于公司高结构产品的接受度提升，另一方面也将推动公司长期费用率优化。
盈利预测：维持“买入”评级。公司年报及一季报中毛利率持续提升，费用率稳步优化，有望迎来利润释放期，我们调整盈利预测，预计2024-2026年营收分别为247、294、342亿元（2024-2025年原值为249、304亿元），同增22%、19%、16%；预计2024-2026年归母净利润分别为60、75、91亿元（2024-2025年原值为55、69亿元），同增31%、25%、21%，对应2024-2026年EPS分别为10.86、13.61、16.46元（2024-2025年原值为9.94、12.40元），对应PE分别为25、20、16X。
风险提示：疫情持续扩散风险、新品推广进程放缓、食品品质事故风险、渠道调研数据误差风险。
