峨眉山A(000888)
核心观点：
事件：2023年公司实现营收10.45亿元/同比+142%，归母净利2.28亿元/同比扭亏，扣非净利2.33亿元/同比扭亏。其中，4Q23公司实现2.23亿元/同比+198%，归母净利-0.34亿元，扣非净利-0.26亿元。
2023年客流创历史新高
受益于国内旅游市场强劲复苏，峨眉山景区2023年接待游客475万人次/同比+177%，较2019年+19%，创历史新高。受益于进山人次增长，公司景区相关收入显著增长。其中：1）索道：实现营收4.33亿元/同比2019年+18%；2）门票：收入准则变更，2023年实现营收2.74亿元；3）酒店：实现营业收入1.87亿元/同比2019年+2.7%；4）其他新业务：茶叶收入7628万/+48%；演艺收入1112万元/+131%；旅行社收入388万/+59%/恢复至2019年的103%。
公司成本刚性，客流回升驱动毛利率显著提升
2023年公司毛利率为50%/同比+46pct，较2019年+7pct。分业务看，游山门票53%/同比+47pct，较2019年+27pct；客运索道毛利率81%/同比+34pct，较2019年+3pct；旅馆业毛利率13%；演艺项目毛利率为-380%，亏损较疫情期间显著缩窄。
费用管控平稳，云上旅游一次性计提影响净利率
受益于客流改善，公司2023年销售/管理/财务费用率各为4.5%/14.4%/0.22%，同比-5.4pct/-18.3pct/-1.2pct，但较2019年变化+1.4pct/+0.7pct/+1.1pct。此外，公司Q4产生1.56亿元资产减值损失，主要因云上旅游的演艺项目持续亏损，考虑公司对云上旅游的直接持股比例为40%，预计影响归母净利约0.47亿元。净利率层面，2023年公司净利率8.7%，同比2019年降11.7；考虑云上旅游减值影响后，2023年扣非净利率22.3%/同比+58pct，较2019年+2pct。
投资建议
公司景区作为世界自然遗产资源禀赋优势显著，叠加近期管理层换届已顺利完成，将积极推进产业创新及索道改造扩容事项，未来业绩提升可期。我们预计公司2024-26年归母净利各为2.6、2.8、3.0亿元，对应PE各为21X、20X、18X，维持“推荐”评级。
风险提示：自然灾害等不可控因素的风险；索道等扩容项目进展低于预期的风险。
