鸿远电子(603267)
分析判断:
中调或即将落地，新一轮大规模订单释放在即
9 月以来，中航沈飞、北重集团、光电集团等公司均在官微披露组织召开“十四五”规划中期评估与调整工作研讨会等相关会议，我们认为，一连串信号或表明中调落地将至，军工产业链即将迎来新一轮大规模订单释放期。同时，沈飞文章披露，“会议系统总结近三年沈飞公司发展成绩，全面分析内外部形势，研讨交流 2024、 2025 年目标和路径，统筹谋划至 2027 年发展思路”。 我们认为， 2027 年建军百年奋斗目标在前，此次调整若能覆盖至 2027 年需求，将为上下游企业中期增长性提供确实保障，或有效提振市场信心。
最上游 MLCC 厂家弹性最大，鸿远是行业景气度风向标
量方面， MLCC 为普适性元器件，下游涵盖军工所有领域，与总量关联较大，受内部结构调整影响较小， 预计将充分受益于新订单批量释放。 同时， 回顾上一轮军工行情，我们梳理 20 年各季度营收同比增速，并对比国防军工（中信）指数得出， MLCC 厂家作为产业链最上游，业绩较早体现增长，我们预计其在下一轮周期也将率先表现增长。我们认为，公司订单有望持续改善，全年业绩有望持续攀升。 我们强调，鸿远电子即是最能反映军工行业景气度的典型标的。从今年 6 月以来的几轮小幅反弹行情来看， 公司多次领涨全行业，市场关注度持续高涨。
供需关系方面， 随着过去一年的订单消化，我们判断目前下游库存已经出清。同时，随着客户陆续扩产，下游产能或陆续释放至高位，短期瓶颈有望实现突破。同时， MLCC 生产节奏快，出货量弹性极大。据公司投关活动记录表，公司产品平均交付周期为 2 个月，为快速响应，公司会做部分库存储备，最快可在一周左右交付。我们认为，一旦下游需求启动，公司业绩有望实现快速增长。
价格方面， MLCC 具有小批量、多批次特点，降价目的更多在于“以量换价”，降价模式将呈现“阶梯式”。我们认为， 尽管“低成本” 是大趋势，但后续随着新型号批产、订单大幅恢复，公司新品质量等级的提升以及规模效应的释放均会带来一定程度的价格或盈利上的提升，形成一定对冲， 市场无需过度悲观。
持续拓展新品类、新领域，打开军品天花板
公司深耕 MLCC 关键领域，纵向拓展产业链，上游布局材料（MLCC 瓷料、 LTCC 瓷料及生膜带、电极浆料），下游发展滤波器和集成电路器件，力争在技术上实现差异化。 近年来公司打造成都、合肥基地， 据公司公告及投关活动披露， 成都地区主要围绕微波模块、微控制器和微处理器进行研制，已进入多个重点单位的合格供方，技术水平处于行业前列。 23H1 成都两家公司鸿立芯、鸿启兴营收合计 5011.95 万元，同比大幅增长 185%；鸿立芯已经实现盈利。 据公司公告及官微， 合肥基地产线（六安鸿安信 HTCC 陶瓷封装元器件项目） 已贯通， 现处于试生产阶段，已初步形成了从基础材料、陶瓷线路板、陶瓷管壳到一体化封装的提供微系统封装解决方案的能力， 逐渐向高可靠客户及光电探测与高速通信、射频与微波、集成电路等应用领域拓展。
民用领域多点开花，打造成长第二曲线
汽车电子方面，据公司公告，车规级多层瓷介电容器代表规格已完成系列研发、产品认证及部分客户认证，并实现了小批量供货。
通讯方面， 据公司公告，公司完成了超低 ESR（等效串联电阻）射频微波瓷介电容器、大功率射频微波瓷介电容器的系列化研制，持续进行芯片电容器的系列化开发与扩展，已实现了量产和供货，逐步在通讯等领域进行推广。此外， 据公司在投资者问答平台披露，公司 SLCC、陶瓷管壳产品有给光模块厂家供样并有小批量的供货。并且，公司目前有部分产品在与华为合作对接。
商业航天方面，据公司公告， 公司联合安徽省创新馆建立了微纳系统集成技术创新研究院，围绕商业航天等新兴行业的需求，致力于射频微系统、光电微系统等重大战略性方向相关的新产品和新技术的开发。 据公司投关活动披露，公司已参与商业航天领域的产品配套，目前已有小批量供货。
投资建议
我们认为， 目前市场重点关注中期调整落地后的增量订单情况，当下节点公司利空出尽，业绩、估值均在底部，随新一轮订单周期启动，或将实现戴维斯双击。 考虑到下游放量节奏的不确定性， 我们调整公司 2023-2024 年盈利预测，并新增 2025 年预测，预计 2023-2025 年公司营业收入分别为22.10/29.64/36.45 亿元（此前 2023、 2024 年为 32.70、 40.81 亿元），归母净利润 5.65/8.39/10.82 亿元（此前 2023、 2024 年为 11.71、 15.13 亿元）， EPS 分别 2.43/3.62/4.66 元（此前 2023、 2024 年为 5.04、6.51 元）。对应 2023 年 9 月 25 日 65.90 元/股收盘价， PE 分别为 27/18/14 倍，维持“买入”评级。
风险提示
1）公司自产产品主要应用于军工领域，客户采购计划性较强，存在客户订单不及预期的风险； 2）公司代理业务受国际 MLCC 价格影响较大，存在产品价格和利润率水平下降的风险； 3）公司下游客户覆盖面较广，部分客户扩产进度的限制因素较多，存在下游需求释放节奏不及预期的风险。
