万科A(000002)
结算毛利水平下行，努力渡过模式转型，维持“买入”评级
万科发布2023年年报，公司收入下滑业绩承压，在年报中提出2024发展展望：（1）确保安全底线：经营层面现金流为正，加强大宗交易和股权交易工作，回款300亿元以上；（2）坚定降杠杆，未来两年削减付息债务1000亿元；（3）做好产品、好服务；（4）精简高效、节衣缩食。受行业销售低迷、公司销售规模下降影响，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为102.6、116.1、121.3亿元（2024-2025年原值238.4、258.4亿元），EPS分别为0.86、0.97、1.02元，当前股价对应PE估值分别为10.5、9.3、8.8倍。我们看好公司高价地结转后盈利水平持续修复，维持“买入”评级。
开发业务毛利下行，计提减值侵蚀利润水平
公司2023年实现营业收入4657.39亿元，同比-7.6%；实现归母净利润121.63亿元，同比-46.4%；经营性现金净流入39.1亿元，基本每股收益1.03元；结算毛利率15.4%，同比-4.4pct，其中开发业务结算毛利率15.7%，同比-4.7pct。截至2023年末，公司已售未结资源2338.6万方，同比-30.4%，合同金额3604.4亿元，同比-32.0%；公司净负债率为54.7%，同比+11.0pct；有息负债3200.5亿元，其中一年内到期占比19.5%；年内境内新获融资的综合成本为3.61%。2023年计提存货跌价准备34.9亿元（2022年4.5亿元），影响归母净利润29.5亿元。
销售小幅下降，拿地均价提升
2023年公司实现销售面积和金额2466.0万方、3761.2亿元，同比分别-6.2%、-9.8%。全年新开盘项目50个，首开当日去化率67%。全年累计获取新项目43个，总计容建筑面积596.0万方，同比下降13.6%；权益地价总额约463.2亿元，同比下降6.7%；新增项目平均地价为13899元/平米，同比提升1602元/平米。
多元业务发展保持稳健
（1）万物云：2023年实现营业收入334.2亿元，同比+10.2%；（2）物流业务：实现经营收入41.8亿元，同比+17.2%；（3）长租公寓“泊寓”：实现营业收入34.6亿元，同比+6.8%。（4）商业业务：实现营业收入91.1亿元，同比+4.6%。截至2023年末，公司合计开业203个商业项目，建筑面积1158万方。
风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。
