全筑股份(603030)
战略合作助力美宅业务，推动实现 To B + To C 模式转变
2020 年 11 月 6 日，公司与远大住工就共同打造新农村乡村别墅系列美宅产品达成协议。目前，远大住工正在打造全装配式的乡村别墅高端产品“远大美宅”。公司计划成立对应远大美宅的设计研发团队，在长三角建设美宅产品展示运营中心，以多种形式进行美宅产品的业务信息沟通和合作，共同推进同济大学在上海青浦章堰乡村硅谷的 BOX 项目样板建设合作。此次战略合作协议达成后，公司将充分发挥在装配式内装领域的经验，推动实现产品、系统、服务一体化发展的战略升级，由现代服务向产品技术系统 To B 到 To B + To C 市场的转变。
农村自建房市场广阔，乡村别墅美宅业务大有可为
我们在《远大住工深度报告系列二：2C 业务蓄势待发，即将打开新的增长极》报告中指出，随着宅基地有偿退出机制、户有所居制度等政策的刺激，未来农村新建房市场容量较大。预计未来十年，由土改撬动的建筑工程市场容量增量每年可超万亿元。假设装饰环节占比10%-20%，未来有望实现每年 1000-2000 亿元的市场增量。从住宅品质来看，近年来高端乡村别墅在农村自建房中出现持续增长的态势。我们认为，公司通过与远大住工强强联合，发力 C 端美宅业务，成长空间较大，未来有望在装配式装修业务实现快速增长。
C 端业务有望改善现金流，拟定向增发以补充流动资金
乡墅产品主要面向 C 端客户，一般消费者按项目节点提前付款，无需公司垫资建房，不占用公司现金流，属于轻资产模式。在主体结构开工前，客户需付总额款项 60%，封顶后装修前再付 40%余额。加之美宅产品建造速度通常只有 2 个月左右，公司资金周转有望逐步提升。2020 年前三季度，公司经营现金流净流入 1.07 亿元，较去年同期多流入 2.73 亿元，主要为增加票据支付所致。未来随着 2C 业务展开，公司现金流有望进一步改善。此外，2020 年 8月公司公布非公开发行 A 股股票预案，拟向不超过 35 名特定投资者，非公开发行募集资金总额不超过 4.66 亿元，主要用于收购国盛海通所持全筑装饰 18.50%股权以及补充流动资金。
前三季度营收同比减少，毛利率小幅上升
公司前三季度实现营收 39.62 亿元，同比减少 27.23%，其中 Q3 单季度实现营收 18.53 亿元，同比减少 8.15%，二季度以来业绩逐渐恢复。前三季度整体毛利率为 14.21%，较去年同期上升 1.97 个百分点。公司期间费用率为 8.31%，同比上升 2.66 个百分点，主因财务费用率、管理费用率、销售费用率、研发费用率分别上升 1.39、 0.63、 0.33 和 0.31 个百分点。综合起来，前三季度归母净利润 1.05 亿元，同比减少 34.28%。随着复工复产的有序进行，预计公司四季度业务将进一步恢复。
投资建议
随着政策对农村自建房的刺激以及市场需求的不断提升，未来农村新建房市场容量较大。我们认为公司进军农村 C 端市场，主动寻求业务变革，有望率先抢得市场先机。考虑到今年疫情导致公司业绩不及预期，我们更新公司 2020-2022 年 EPS 为 0.36、0.46、0.54 元/股（原0.41、0.47、0.57 元/股），对应 PE 为 15、12、10 倍，维持“买入”评级。
风险提示：战略合作协议的签订不构成双方之间正式的合同权利义务关系，后续合同的签订及合同内存在不确定性；新签订单不及预期；宅基地制度改革落地不及预期；美宅产品推广不及预期。
