苏宁环球(000718)
核心观点
坚定推进医美转型，完善激励体系助推产业布局。公司自2014年起积极寻找和培育新的利润增长点，确定“大文体、大健康、大金融”的转型目标，公司始终致力于成长型产业的探索并在多领域均取得实质性进展。2016年公司切入医美赛道，参与投资设立50亿元规模的产业基金，通过产业基金已并购4家医美医院，后于2017年收购上海天大医院，构成“苏亚医美”品牌体系。公司在医美产业具备先发布局优势，经过多年的磨砺，公司医美产业的经营管理能力、品牌影响力和市场竞争力显著提升，未来公司将医美产业设为主营业务，在资金投入以及团队激励等方面加大支持力度，意图打造新的产业增长极。
加大收并购力度打造医美全产业链。目前公司合并报表范围内的上海天大医院拥有开展“面部骨骼轮廓整形技术”资质的优势资源，有四级手术的资质，在行业内是最高级别，另外4家医美医院在产业基金旗下（公司占股45%）。五家医院均具有医疗美容医院资质，面积在3-6千平方米，业务涉及整形、注射、皮肤等。其中轻医美占比大概为40%-50%，外科20%-30%，皮肤科25%-30%。公司“苏亚医美”品牌体系当前在区域市场已具备较强的竞争力和品牌美誉度，同时公司已成立跨职能部门的并购团队，未来有望通过产业基金进行产业链相关标的并购，待培育成熟后注入上市公司将显著提升公司的盈利能力。
地产业务反哺，充裕现金流支撑医美赛道布局。公司当前土地储备约为238万平米，多位于大本营南京，占比近70%，我们测算公司存量地产项目总体货值约600亿元。由于公司项目获取时间较早，地产业务利润率水平显著高于行业均值，同时近年来受益于南京人才引进政策的放宽以及江北新区战略定位的提升，公司南京地产项目销售均价显著提升，2020年公司地产业务毛利率高达62.9%。公司通过存量地产项目的去化为转型提供充足现金流，近几年实现净利润均在10亿以上，预期未来公司在房地产业务方面仍能够提供稳定的利润和资金支持。
投资建议及盈利预测：公司坚定医美战略转型以来品牌认知度及管理能力已显著提升，且通过前期回购股份，未来有望用于医美业务骨干的股权激励，公司近年来通过收并购打造医美全产业链，地产主业结转利润丰厚可为转型医美持续输送弹药。考虑到地产项目结转仍有持续性以及医美收入端的稳步提升，我们预测公司2021-2023年实现归母净利润12.1亿/13.4亿/15.3亿，对应PE19.6/17.7/15.5倍，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：公司地产项目所布局区域政策持续收紧造成的销售及现金回流波动；医美项目收并购不达预期及注入上市公司的不确定性；医美产业政策管制预期的不确定性等。
