金徽酒(603919)
营收情况在行业内表现良好，盈利能力暂时承压，维持“增持评级
前三季度公司实现收入23.39亿元，同比+1.45%；归母净利润1.78亿元，同比-44.90%。其中Q3实现收入5.23亿元，同比-4.16%；归母净利润-0.36亿元，同比转亏。由于市场竞争和国家税费政策原因，我们下调2026年-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.16（-1.02）亿元、3.03（-1.49）亿元、3.87（-1.16）亿元，同比分别-39.1%、+40.5%、+27.6%，EPS分别为0.43（-0.20）元、0.60（-0.29）元、0.76（-0.21）元，当前股价对应PE分别为39.4、28.0、22.0倍。公司稳扎稳打，省内结构升级持续，省外拓展有序，维持“增持”评级。
产品结构良性，省内省外有序推进
前三季度300元以上产品实现营收5.62亿元，同比增长4.63%，增长趋势稳健，100-300元产品实现营收12.04亿元，同比减少1.93%，公司采取控量策略、调整出货节奏，导致发货承压。100元以下产品实现营收5亿元，同比增长9.36%，原因是基数较低，部分乡镇市场增长较好。分地区看，省内地区前三季度实现营收16.8亿元，同比下降0.78%。省外地区实现营收5.9亿元，同比增长10.73%。聚焦省内产品升级，促进省外动销提升，公司成长前景良好。
现金流表现良好，经营质量不断提升
Q3销售收现7.44亿元，同比+12.34%，好于其营收表现。Q3末合同负债8.23亿元，同比+30.26%。公司下游经销商积极性较高，增长状态健康。
毛利率下降，费用率提升明显，盈利能力承压
由于产品结构里低档产品增长更快，前三季度毛利率同比-2.95pct至61.70%，由于核算模式调整、市场投入持续、电商投流以及社保基础调整等原因，销售费用率同比+2.14pct，营业税金比率同比+1.99pct，主要原因是税收征收从严背景下，公司增加税款缴纳以及同期股份支付等营业外支出增加。归母净利率同比下降6.41pct至7.63%。往后展望，社保上调、补缴税款等影响逐步减轻，净利率会有一定程度的恢复。
风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。
