软通动力(301236)
投资要点
软通动力为国内领先的全栈智能化产品与服务提供商，由传统IT服务商向“软件、硬件、算力、模型、应用”一体化平台迈进。公司长期深耕ICT、互联网、运营商、金融、高科技与制造等行业；2024年完成同方计算机及智通国际相关业务整合，业务形态由人力密集型软件服务向软件服务、计算硬件和智算运营三位一体转变。
AI应用由模型训练向规模化推理扩散。截至2025年6月，我国计算设备智能算力规模按FP32口径达到782EFlops，同比增长96%，智能算力已成为新增算力的主要组成部分。伴随智能体、长上下文、多轮交互和工具调用逐步进入生产环境，算力需求由阶段性预训练向持续性推理扩散，算力服务的评价指标也将由理论P值、卡数和峰值吞吐，逐步转向单位Token成本、首字延迟、并发能力、稳定性及服务等级保障。
公司现有算力规模超1800P，怀来智算中心一期拟新增3316.15P训练与推理算力，项目建成后理论算力规模有望超过5100P。怀来项目平均测算毛利率为38.03%、税后内部收益率为10.14%；公司已接洽的潜在客户预计算力需求约1300P—1600P，占项目新增产能约39%—48%。
北京壹号词元工厂投产，标志着公司由传统卡时租赁进一步升级为标准化Token产能运营。2026年6月9日，公司“词元工厂计划”首个标杆项目北京壹号词元工厂在京点亮，一期每日Token产能达到1.4万亿，并开源面向智能体长时运行场景的词元工厂性能基准及LoadGen2.0评测框架。项目通过算力调度、KV Cache复用、全栈观测和推理工程优化，将底层硬件转化为具备明确服务质量、可弹性扩展的Token供给。
头部大模型厂商正式签约，算力业务由资源建设进入真实负载验证和商业运营阶段。公司与某国内头部大模型厂商签署智算服务协议，为其提供基于北京壹号词元工厂的Token推理服务，覆盖大模型推理加速、高性能集群适配、差异化SLA保障及行业AI应用落地。模型厂商将真实推理业务部署于词元工厂，能够直接提高算力消纳确定性，并验证公司在长链路推理、多轮交互和高并发环境下的调度与缓存管理能力。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2026—2028年归母净利润分别为2.96、5.59和9.82亿元，对应2026-2028年PE分别为130x、69x、39x。在公司相关业务增长及盈利改善逐步兑现的前提下，可在可比公司估值基础上给予一定的成长性及全栈能力溢价，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：智算项目建设进度不及预期，算力客户及利用率不及预期，Token服务合同经济性不及预期，Token产能与实际销量存在差异，算力租赁价格下降，硬件业务竞争加剧，存货及现金流风险，芯片供应与技术迭代风险，异构适配和平台能力不及预期，AI投入回报不及预期。
