锦浪科技(300763)
投资要点
事件：公司发布25年年报及26年一季报，25年实现营收69.52亿元，同增6.3%；实现归母净利润7.43亿元，同增7.5%。25Q4实现营收12.89亿元，环减31%，同减6.6%，25Q4归母净利润-1.22亿元，环减146.4%，同减648.6%。26年Q1实现营收14.19亿元，环增10.1%，同减6.5%，26Q1归母净利润0.61亿元，同减68.6%，环增154.49%。
加码布局储能系统、25年储能业务翻倍以上增长、26年有望持续高增。25年公司并网/储能逆变器分别实现收入30.0/16.3亿元，同比-21%/+185%，25H2新增储能系统实现营收1.48亿元。25年我们预计逆变器出货约79万台，同比-13%，其中并网出货约55-60万台，储能出货20-25万台。Q4我们估计整体出货约10-15万台，环降30-40%。26Q1我们估计出货环比有所增长，3月环增较为明显，同时3月储能系统陆续发货起量，展望26Q2东南亚及欧洲储能需求持续旺盛，4月订单环比继续增长，我们预计Q2并网、储能逆变器及系统出货有望环比高增，2026年我们预计并网出货略有增长，户储出货翻倍增长至50万台（其中10万套储能系统），工商储同比翻1-2倍增长至出货2-3万台（其中0.5-1万套储能系统），储能将为公司主要业绩增量。
自持分布式电站维持平稳、持续贡献现金流及利润。25年户用光伏发电系统/新能源电力生产分别实现收入14.44/5.87亿元，同比略降，分别累计运营电站规模为3.5GW/1.3GW，同比略降，毛利率分别为55.77%/50.16%，同降2.3/2.7pct。26年我们预计户用及工商业电站业务有望保持平稳，持续为公司贡献现金流及利润。
加大销售及研发投入、期间费率有所上升。公司25年期间费用16.17亿元，同比+19%，费用率23.26%，同比+2.47pct。26Q1期间费用4.01亿元，同比+28%，期间费用率28.2%，同比+7.59pct，主要系加大销售及研发投入，后续随营收起量，全年费用率有望下行。25年经营性现金流净额22.03亿元，同比+7.45%。26年Q1经营性现金流净额-0.30亿元，同比-111.90%，主要系销售回款减少。25年期末存货16.66亿元，较期初-0.46%，26Q1末存货16.88亿元，较期初+1.30%。
盈利预测与投资评级：考虑公司户储及工商储高增，我们上调26-27盈利预测，新增28年盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为17/26/33亿元（26-27年前值为14.5/17.7亿元），同增130%/50%/30%，对应PE为24/16/12倍，维持“买入”评级。
风险提示：储能行业竞争加剧、电芯价格波动影响盈利。
