中矿资源(002738)
事件：公司发布2025年三季报。2025Q1-Q3公司实现营收48.2亿元，同比+35.0%，归母净利2.0亿元，同比-62.6%，扣非归母净利1.2亿元，同比
70.6%。单季度看，25Q3营收15.5亿元，同比+35.2%，环比-10.3%，归母净利1.2亿元，同比+58.2%，环比扭亏为盈，扣非归母净利1.2亿元，同环比扭亏为盈。
锂：锂价上涨，业绩贡献预计扭亏为盈。25Q3江西青海矿证不合规问题发酵，停产风险导致供给收缩，催化锂价上涨，国内碳酸锂均价7.3万元，同比-8.0%，环比+12.7%，同时公司采取多种方式持续推进降本工作，预计Q3锂业务业绩贡献扭亏为盈。
铜冶炼继续拖累业绩，预计Q4开始亏损将明显减少。25H1全球铜精矿紧缺导致铜冶炼加工费显著下降，公司纳米比亚铜冶炼亏损约2.0亿元，其中25Q2亏损约1.0亿元。公司规划采取降本增效措施降低亏损，预计Q3产线已关停，但仍拖累业绩，展望Q4预计铜冶炼亏损将明显减少。
25Q3归母净利同环比增长，主要由于毛利增加。环比来看，25Q3主要增利项：毛利（+1.2亿元，预计主要由于锂价上涨），减值损失等（+1.2亿元），所得税（+0.4亿元），主要减利项：费用和税金（-1.2亿元），其他/投资收益（-0.2亿元）；同比来看，主要增利项：毛利（+1.0亿元），费用和税金（+0.5亿元），减值损失等（+0.3亿元），主要减利项：其他/投资收益（-0.7亿元），所得税（-0.4亿元），营业外利润（-0.3亿元）。
铜、镓锗项目按计划推进，25年开始逐步贡献利润。1）铜：2024年完成对赞比亚Kitumba铜矿65%股权的收购，规划6万吨一体化铜产能，采矿、选矿工程分别25年3月、7月开工建设，目前330KV输变电线路已完成EPC招标，项目按计划如期推进，公司规划26年投产并达产；2）镓锗：2024年8月完成对纳米比亚Tsumeb项目98%股权收购，尾渣中镓锗资源丰富，规划33吨锗、11吨镓、1.09万吨锌产能，目前火法冶炼工艺的第一条回转窑安装建设工作顺利进行，公司规划25年完成火法段建设并产出合格产品实现销售。
投资建议：锂盐降本持续推进，铯铷优势稳固，布局铜矿、镓锗打造新的盈利增长点，我们预计公司2025-2027年归母净利4.6、12.2和36.3亿元，对应10月29日收盘价的PE为85、32和11倍，维持“推荐”评级。
风险提示：锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期。
