贵州茅台(600519)
投资要点
事件：公司发布2024年报，全年实现营业总收入1741亿元，同比+15.7%，归母净利润862亿元，同比+15.4%；其中24单Q4实现营业总收入510亿元，同比+12.8%，归母净利润254亿元，同比+16.2%，业绩略高于此前预告值。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利276.24元（含税）。
茅台酒与系列酒双轮驱动，强大增长韧性充分体现。1、2024年公司营业总收入增长15.7%，超出之前的经营公告数据（+15.4%），超额完成24年初制定的15%左右的营收增长目标，强大的增长韧性充分体现。2、分产品，24年茅台酒实现收入1459亿元，同比+15.3%；分拆量价看，茅台酒销量同比+10.2%，预计增量配额主要投向非标酒和公斤装，吨价同比+4.6%至314万元/吨，吨价提升预计主要系23年11月飞天直接提价，公斤装和生肖放量亦有贡献。24年系列酒实现收入247亿元，同比+19.7%，其中销量同比+18.5%，吨价同比+1.0%；其中茅台1935、王子酒、汉酱等单品实现较快增长，带动销量稳步提升，产品结构不断优化。3、分渠道，24年批发/直销渠道收入分别为958/748亿元，分别同比+19.7%/+11.3%，直销渠道收入比重同比下降1.9个百分点至43.8%，其中“i茅台”电商平台实现收入200亿元，同比-10.5%。
费用率有所下降，盈利能力保持稳定。1、24年公司综合毛利率92.1%，同比基本持平，营业税金及附加占营收比重为15.5%，同比+0.7pp。费用率方面，24年公司整体费用率7.7%，同比-0.7pp；其中销售费用率3.2%，同比+0.2pp；管理费用率5.4%，同比-1.1pp；财务费用率-0.8%，同比+0.3pp；综合作用下，24年公司净利率51.3%，同比-0.2pp，盈利能力较为稳定。2、24年公司销售现金回款1826亿元，同比+11.6%，经营活动现金流入2001亿元，同比+18.9%；此外，截至24年末公司合同负债95.9亿元，同比-32.1%，环比-3.4%。
25年定调稳健增长，积极推进“三个转型”。1、在宏观经济结构调整和过去3年连续实现15%以上收入增长基数较高的背景下，公司25年主要目标是实现营业总收入较上年度增长9%左右，充分彰显出强大的增长定力。2、公司25年深化以消费者为中心，全面推进“三个转型”，持续强化产品力、市场力、品牌力，更好地触达终端消费；25Q1茅台酒和酱香酒在各省市动销稳健增长，销售公司圆满完成一季度各项既定销售指标，有望顺利实现开门红。
盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为75.48元、82.68元、90.24元，对应动态PE分别为21倍、19倍、17倍。公司拥有行业最强品牌力，正积极推进国内市场“三个转型”，长线发展后劲十足，维持“买入”评级。
风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。
