成都华微(688709)
【内容摘要】
事件：公司4月15日公告，2023年实现营收（9.26亿元，+9.64%)，归母净利润（3.11亿元，+10.61%)，毛利率（76.15%，+0.02pcts)，净利率（34.18%，+0.58pcts)。4月30日公告，2024Q1实现营收（1.39亿元，同比-36.38%)，归母净利润（0.59亿元，同比-21.79%)，毛利率（79.28%，-0.53pcts)，净利率（42.66%，+7.92pcts)。
“数字芯片+模拟芯片”双轮驱动，中国电子旗下国产特种集成电路重要参与方。公司是中国电子集团旗下国产特种集成电路重要参与方，国家首批认证的集成电路设计企业，主要产品涵盖特种数字及模拟集成电路两大领域，是国内少数几家同时承接数字和模拟集成电路国家重大专项的企业之一，产品技术和销售规模处于国内第一梯队，客户集中于特种领域的大型央企集团，主要客户包括中国电科集团、航空工业集团、航天科技集团、航天科工集团等，具备一定的行业壁垒，市场格局稳定。
受益模拟集成电路快速增长，公司盈利稳定提升。2023年，公司收入（9.26亿元，+9.64%)、归母净利润（3.11亿元，+10.61%)保持稳定增长，主要是公司大力发展已定型新产品推广及新用户拓展，产品种类及新拓展用户数量快速增长。毛利率（76.15%，+0.02pcts)维持稳定，并保持在较高水平，净利率（34.18%，+0.58pcts)呈现逐年小幅提升态势。分业务来看：
1、数字集成电路产品：产品包括以可编程逻辑器件（CPLD/FPGA）为代表的逻辑芯片、存储芯片及微控制器等。2023年数字集成电路产品收入（4.25亿元，-0.45%），毛利率（75.41%，-0.89pcts）整体维持稳定，但略有下降，从销量来看，数字芯片受订单影响，销售（25.32万颗，-12.84%）下滑，我们认为公司新产品的推广，在销量下降的同时，稳定住了公司的收入和毛利率。公司数字集成电路。
2、模拟集成电路产品：产品包括数据转换（ADC/DAC）、总线接口及电源管理等。其中ADC/DAC芯片业务主体为苏州云芯。公司2023年模拟集成电路产品实现营收（4.48亿元，+38.46%），毛利率（79.82%,+3.05pcts），均实现较大幅度增长，且销售收入首次超过数字电路，从销量来看，模拟芯片销量（49.87万颗，+1.75%）实现了同比增长，随着公司新产品在用户中试用良好，模拟集成电路产品开始逐渐发力。
三费增长明显，加大研发投入。2023年公司三费费率（18.72%，+2.27pcts）拐头向上，管理费率（13.37%，+2.06pcts）增长明显，主要系战略发展需要以及扩大生产经营的需求，管理人员增加所致；公司研发费用率（21.40%，+1.30pcts），主要系公司加大研发投入所致。
现金流优化，由负转正优化。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额（+0.54亿元）净额由负转正，主要系本期客户回款较好，同时与供应商协调，优化付款节点安排所致。投资活动产生的现金流量净额（-1.07亿元）大幅增长，主要系上期收购苏州云芯支付投资款金额较大且固定资产投资较上期有所减少所致；筹资活动产生的现金流量净额（0.23亿元，-92.58%）大幅减少，主要系本期偿还的借款较上期增加所致。
资产负债端，两金占比小幅提升。公司存货（3.36亿元，+11.30%）维持在较高水平，应收账款与应收票据（11.33亿元，33.92%）大幅增长，两金占比（64.61%，+4.65pcts）逐年提升明显，我们认为，随着公司业务规模的增长，承接客户订单大量增加，已发货但客户尚未验收的发出商品也相应增加，日常备货和期末库存商品的平稳增加是良性的，本期增长幅度较大，主要系特种企业验收结算周期流程较长，同时部分客户仍未到结算节点所致。
2024Q1受验收节奏影响，业绩数据有所下滑。公司2024Q1实现营收（1.39亿元，-36.38%)下降较为明显，归母净利润（0.59亿元，-21.79%），扣非归母净利润（0.36亿元，-48.21%）跌幅超过营收；毛利率（79.28%，-0.53pcts)保持相对平稳，净利率（42.66%，+7.92pcts）提高明显。我们认为，全球集成电路产业波动明显，公司产品广泛应用于电子、通信、控制、测量等特种领域，受相关领域下游节奏波动影响较大，公司2024年Q1营收端、净利润端均下降明显，主要系受相关配套下游订单及验收节奏影响；毛利率仍维持较高水平，扣非归母净利润端却下降幅度超过营收端，主要系公司由于战略发展需要及扩大生产经营的需求，研发费用率（25.47%，+4pcts）及管理费用率（19.86%，+6.47pcts）率均增长明显所致。
募投项目持续推进，“设计+测试”一体化发展，提高核心竞争力。公司本次向社会公众公开发行股票9,560.00万股，占发行后总股本比例15.0115%，本次募集资金扣除发行费用后将全部用于与公司主营业务相关的项目，如下：①芯片研发及产业化；②高端集成电路研发及产业基地；③补充流动资金。我们认为，本次募集资金投资项目与公司现有业务关系密切，是从公司战略角度出发，是对现有业务的扩展与深化。
1、高性能FPGA、高速高精度ADC/DAC、智能SoC等产品未来应用市场广阔，契合公司现有产品研发升级的需要；
2、高端集成电路研发及产业基地项目，由发行人全资子公司华微科技实施，拟打造集设计、测试、应用开发为一体的产业平台。由于，业务模式上，公司采用Fabless模式，且特种领域下游客户对产品的可靠性要求较高，因此公司测试环节主要由公司自行完成，因此进一步提升公司集成电路产品测试和验证的综合实力有助于帮助公司提升产业综合能力，满足特种领域可靠性需求，降低产品测试成本。
我们认为，在上述领域持续投入有助于进一步强化公司开拓业务的能力，帮助公司提高核心竞争力。
投资建议：公司是中国电子集团旗下的国产特种集成电路重要参与方，是国内少数几家同时承接数字和模拟集成电路国家重大专项的企业之一，我们认为：
具体观点如下：
1、全球集成电路产业波动明显，公司产品广泛应用于电子、通信、控制、测量等特种领域，短期受相关领域下游节奏波动影响较大，长期来看，公司新产品的接连发布有望持续提供增长动能。在我国，推动军队信息化、智能化建设以及实现武器装备的自主可控是国防建设的重点方向，而公司覆盖的FPGA产品，作为人工智能时代的驱动引擎，武器装备中智能化、信息化和现代化的代表，将受益于行业发展的黄金时代；
2、“数字芯片+模拟芯片”双轮驱动，公司是国内少数几家同时承接数字和模拟集成电路国家重大专项的企业之一，目前在特种FPGA及高精度ADC产品上均处于国内领先地位，在研项目和在手订单的数量可观，行业地位稳固，客户集中于特种领域的大型央企集团，整体下游市场需求饱满，公司所处行业地位以及产品未来的发展前景，有望维持高景气。
3、“设计+测试”一体化发展，募集资金实施“芯片研发及产业化”及“高端集成电路研发及产业基地”项目，有助于公司在优化资本结构的基础上，打造集设计、测试、应用开发为一体的产业平台，进一步提升公司集成电路产品测试和验证的综合实力，降低产品测试成本，在帮助公司提高核心竞争力，有利于增强公司综合竞争力、持续盈利能力和抗风险能力。
基于以上观点，我们预测公司2024、2025、2026年归母净利润分别为3.41亿元、4.25亿元、5.22亿元，EPS为0.53元、0.67元、0.82元，当前股价对应PE分别为39.53倍、31.66倍、25.79倍。
风险提示
宏观政策变化、海外市场疲软、技术研发不及预期、原材料价格波动风险、汇率波动风险。
