益丰药房(603939)
投资要点
事件：1）公司发布2023年报，报告期内实现营业收入225.88亿元，同比增长13.59%；实现归母净利润14.12亿元，同比增长11.90%。2）公司发布2024年一季报，实现营业收入59.71亿元，同比增长13.39%；归母净利润4.07亿元，同比增长20.89%。
高基数下凸显韧性，24Q1业绩略超预期。23Q4及24Q1公司在同期高基数下仍然实现稳健增长，收入端增速分别为2.47%、13.39%；归母净利润增速分别为-5.81%、20.89%。展望2024年，一方面门诊统筹政策有望逐步落地推进，另一方面公司门店规模持续扩大，同时业绩基数压力趋缓，我们预计24年公司季度业绩增长环比加速。
门店稳步扩张，奠定业绩增长基石。截至2023年底，公司门店总数13250家（含加盟店2986家），较上期末净增门店2982家。截至2024Q1公司门店13920家（含加盟店3157家），净增670家。核心地区门店数量不断扩大，驱动各地区收入增长，2024Q1中南、华东、华北地区营收分别同比增长12.61%、10.15%、19.73%。随着公司门店拓展加速，有望带来2024年收入利润的稳健增长。
业务结构导致毛利率略有下滑，费用端持续优化。2023年，公司实现毛利率38.21%（-1.32pp），销售净利率7.00%（-0.18pp），毛利率下滑预计与公司批发收入占比提升及零售业务毛利率略有下滑。从费用端看，2023年公司销售费用率24.29%（-0.24pp），管理费用率4.26%（-0.29pp），财务费用率0.38%（-0.15pp），各项费用率均有不同程度下降。
新零售业务蓬勃发展，统筹落地有望贡献增量。截至2023年末，公司拥有院边店675家，DTP专业药房305家，其中双通道医保门店246家；门诊统筹医保药房4200多家，对接省市级医保、卫健处方流转平台10余家，直接或者间接承接100余家三级医院及互联网医院处方流转业务。我们预计，随着统筹落地加速，有望带来处方外流增量，带动公司收入端持续增长。2023年公司B2C、O2O业务实现收入18.18亿元，其中O2O实现销售收入13.99亿元，B2C实现销售收入4.19亿元。截至2023年底，公司O2O上线直营门店超过9,000家，24小时营业配送门店600多家，覆盖了公司线下所有主要城市，新零售业务正蓬勃发展。
盈利预测和投资建议：根据年报及一季报，我们对盈利预测略作调整，预计2024-2026年公司实现营业收入273.47、328.58、394.63亿元，同比增长21%、20%、20%，归母净利润18.13、22.07、26.71亿元（2024-2025年预测前值为17.71、21.51亿元），同比增长28%、22%、21%。考虑到行业整合浪潮下，公司对内精益管理，提升效率；对外加速扩张，未来有望保持高增长态势，维持“买入”评级。
风险提示事件：并购整合不达预期的风险、门店扩张不达预期的风险、医药政策扰动的风险、市场规模不达预期的风险。
