招商证券(600999)
核心观点
净利润同比下降25%，ROE同比下降3.85pct。1）公司2022H实现营业收入106.21亿元，同比-26%，实现归母净利润42.88亿元，同比-25%。2）公司2022H实现ROE7.85%，受累于净利润下降，同比降低3.85pct，仍较行业平均高1.44pct。截至22H末权益乘数4.40，较年初降低0.02。3）经纪、自营、直投、投行、资管、利息净收入（剔除其他业务）贡献度分别为41%、39%、11%、10%、5%、5%，其中经纪占比提升12pct，自营占比下滑5pct。
自营收入大幅下降，资管持续收缩，基管表现强韧。1）截至22H末公司金融投资资产较年初微增1%至3114亿元，其中债券与基金资产较年初分别增长8%/40%至2115/334亿元，股票资产下降17%至186亿元。受累于上半年市场大幅波动且在去年高基数影响下，22H自营收入同比下滑42%至30.6亿元。2）22H末公司资管规模较年初下滑14%至4179亿元，资管收入同比下滑17%至4.29亿元。3）公司旗下博时与招商基金22H净利润分别同增8%与22%至8.73与9.54亿元，波动市场环境下表现仍强韧，助公司实现8.57亿直投收入，同比+14%。
经纪投行市占率均降低，两融收缩利息净收入持续降低。1）22H公司股基成交额市占率较年初提高0.39pct至5.14%，佣金率由万分之2.54降至2.19，经纪业务收入同比微降6%至32.85亿元，原因在于代销金融产品收入同比大幅下降36%至2.55亿元。2）22H公司投行业务收入同比-15%至8.04亿元，原因在于22H股债承销规模同比-18%至1600亿元，市占率2.6%，同比下滑0.88pct；其中IPO承销规模68.43亿元，同比下降24%，且市占率同比下降1.47pct至2.63%3）22H末公司两融余额较年初-14%至828亿元，市占率从5.27%降至5.17%。由于两融和股质利息收入下降且债券利息支出增加，公司22H利息净收入仅3.65亿元，同比-66%。
盈利预测与投资建议
根据中报数据对金融投资资产规模等指标进行调整，将22-24年BVPS预测值由12.41/13.46/14.59元调整至12.35/13.34/14.39元，按可比公司估值法，维持公司2022年1.40xPB，对应目标价17.29元，维持增持评级。
风险提示
系统性风险对非银行金融业务与估值的压制；自营投资业绩存在不确定性；证券行业乃至资本市场的政策超预期收紧。
