天地源(600665)
营收归母净利大幅增长，经营性净现金流短期承压。2023年上半年公司实现48.39亿元的总营收，同比提升56.07%，主要为公司竣工交房项目结转面积较上年同期增加所影响；2023年上半年公司实现归母净利0.28亿元，同比提升209.92%，主要系少数股东损益大幅减少所致；2023年上半年公司经营性净现金流为-5.61亿元，主要系土地款与税款较上年增加及与合营项目公司资金往来收支变化所致，随着公司融资渠道拓宽，短期资金压力或将得以化解。
销售规模保持稳定，土地获取不及年初计划。截至2023年上半年，公司实现合同销售面积33.3万方，同比增长6.39%，合同销售金额59.80亿元，同比增长2.15%，销售规模稳中有升；根据2022年年报，公司计划2023年以竞拍方式储备土地计容建面约45万方，截至2023年上半年，公司权益新增房地产计容建筑面积12.24万方，仅完成土地拓展计划的27%。
资产负债率维持稳定，负债结构有待调整。截至2023年上半年，公司资产负债率为87.64%，较2022年末的87.28%增加0.41个百分点相对稳定，现金利息保障倍数从2022年末的4.55下降到了0.41，降幅较明显；2023年5月国资委批复了公司向35名特定投资者非公开发行总额不超过12.5亿元A股股票的申请，用项目建设和偿还金融机构借款，定增实施后公司负债结构或将得以优化。
投资建议：母公司端：公司作为西安唯一上市的国资房地产开发公司，具备以西安为中心的西部市场深耕优势；融资端：公司定增方案获批复；销售端：截至2023年H1，公司的销售金额和面积均实现同比正增长；投资端：目前拿地成本相对较低。预测公司2023-2025年营业收入达112.43亿元/118.33亿元/125.18亿元，2023-2025年PE倍数为7/5/4。随着融资政策宽松、需求端逐渐修复，我们认为公司无论在开发能力还是拓展能力方面均具备较大优势。维持“推荐”评级。
风险提示：负债率上升风险，西安市场下行风险。
