怡亚通(002183)
投资要点
事件：2022H1公司收入305.24亿（-15.44%），归母净利润1.35亿（-47.53%）；扣非归母净利润1.18亿（-53.72%）；2022Q2公司收入164.30亿（-5.76%），归母净利润0.78亿（-49.48%）。
疫情影响下22H1公司业务短期承压，多措并举奠定后续弹性基础。公司22H1业绩承压主因：受2022H1深圳、香港、上海、北京等地区（物流总仓及核心业务及服务部门的所在地）疫情影响，公司产业供应链及消费品分销营销等主要业务的正常运作受到考验，不利条件下，公司积极对被影响的基础业务进行补充自救，同时，公司进行组织架构的改革与重组，为后续起跑奠定基础，仍持续看好酱酒品牌业务对利润端弹性贡献。
分销+营销：家电/IT通信贡献主要业绩增长，酒水分销短期承压。2022H1公司实现营业总收入274.75亿元（-19.26%），占主营业务收入比重约90.01%（-4.26%）。其中酒饮/家电/母婴/IT通信/日化/医疗/食品/其他分别实现收入15.22亿元（-31.78%）/99.36亿元（+30.50%）/25.05亿元（-57.91%）/58.47亿元（-11.73%）/25.54亿元（-24.02%）/4.33亿元（+39.33%）/14.34亿元（-20.48%）/4.49亿元（-36.53%），收入占比分别为5.54%（-1.02%）/36.16%（+13.79%）/12.76%（-11.71%）/21.28%（+1.82%）/9.29%（-0.58%）/1.57%（+0.66%）/5.22%（-0.08%）/1.63%（-0.44%）。
品牌运营：占收入比重持续上行，酱酒业务短暂承压，看好22H2利润弹性。22H1公司实现收入15.33亿元（-5.75%），占主营业务收入比重约5.02%（+0.52%）。酒饮/纺织服装/母婴/IT通信/其他分为实现收入3.86亿元（-30.53%）/2.75亿元（+21.83%）/3.41亿元（+14.78%）/5.19亿元（+0.38%）/0.13亿元（-58.87%），收入占比分别为1.40%（-0.23%）/1.00%（+0.34%）/1.24%（+0.37%）/1.89%（+0.37%）/0.05%（-0.05%）。
费用率略微上行下，盈利端短暂承压。22H1公司毛利率、净利率同比变动+0.54、-0.25个百分点至6.59%、0.35%，期间费用率同比上升0.88个百分点至6.26%，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比变动-0.02、+0.20、+0.70个百分点至1.42%、2.22%、2.63%。公司利息费用下降1.62%至7.23亿元，ROE下降2.63个百分点至1.54%。经营性现金流同比下降118.72%至-2.67亿元。
品牌运营业务为公司未来发展方向，看好酱酒品牌业务后续对利润贡献。基于对小B大B及C端的了解，公司自2017年开始结合消费趋势反向精准选品（C2M），推出品牌运营业务，其中白酒板块表现亮眼——去年“钓鱼台珐琅彩”、“国台黑金十年”等一系列品牌运营爆款产品取得佳绩，22H1实现了酒饮板块品牌运营收入38,567.72万元。随着公司与大唐酒业的产业链上下游深度融合，公司对上游基酒供应掌控力加强，“大唐秘造”作为公司全新打造的自有酱酒品牌，22H1仍然实现了2,727.24万元的营收贡献，后劲可期。后续公司将启动高端白酒的定制OBM服务的同时，也将继续探索突破传统的“酿酒卖酒”商业路径，为公司创造更多的盈利增长点。考虑到：1）后续白酒将存在回补性消费；2）怡亚通酱酒品牌矩阵不断丰富&布局全价位带；3）公司当前已实现控股大唐酒业（产能约6000t/年），供给充足的新品大唐秘造有望于22年开始放量贡献增量业绩，在品牌酱酒向好趋势不改背景下，仍看好未来怡亚通酱酒业务对利润的贡献。
盈利预测及估值
我们认为怡亚通将受益于基础盘稳健发展、高毛利品牌运营业务加速发展、拖累项目逐步剥离、定增落地，预计2022-2024年收入增速分别为1.0%、11.0%、7.0%；归母净利润增速分别为15%、31%、20%；EPS分别为0.19、0.25、0.30元/股；PE分别为31、24、20倍。长期看业绩成长性强，当前估值具有性价比，维持买入评级。
催化剂：消费升级持续、高价位产品导入顺利。
风险提示：国内疫情二次爆发，影响白酒整体动销；高端酒动销情况不及预期；资金问题；管理层变动风险。
